事件：2025 年10 月29 日，公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度营业收入177.28 亿元，同比减少20.77%；归属于母公司所有者的净利润1.98亿元，同比减少86.48%。

25Q3 业绩环比下滑。25Q3 公司实现营业收入70.52 亿元，同比下降10.31%，环比增长40.05%，归属于母公司所有者的净利润0.72 亿元，同比下降73.78%，环比下降3.87%。

煤炭业务受价格影响利润下滑。据公告，25Q3 公司实现原煤产量441.79万吨，同比增长12.02%，环比增长10.4%，原煤销量450.04 万吨，同比增长12.35%，环比增长12.9%。吨煤售价为372.13 元/吨，同比下降36.09%，环比增长7.81%。吨煤成本为281.23 元，同比下降12.44%，环比增长0.37%。25Q3煤炭业务毛利为4.09 亿元，同比下降60.88%，环比增长57.9%。

25Q3 发电量环比增长明显，创单季度新高。据公告，2025 年前三季度，受益于动力煤价格处于合理区间，公司电力业务经营效益持续提升，实现营业毛利26.56 亿元、同比增长26.48%，毛利率20.35%、同比增加5.24 个百分点。

前三季度，公司完成发电量314.29 亿千瓦时，同比下降0.19%，实现上网电量298.12 亿千瓦时，同比下降0.13%。单季度来看，公司实现发电量135.35 亿千瓦时，同比增长11.65%，环比增长63.83%，实现上网电量128.51 亿千瓦时，同比增长11.78%，环比增长63.86%。

焦煤价格回暖，海则滩未来放量，公司发展后劲充足。据公告，海则滩项目计划于明年6 月底首采工作面完成安装、7 月初开始试采出煤、年底形成第二个工作面；2027 年一季度进行联合试运转，实现当年投产即达产。Wind 数据显示，截至10 月29 日，主焦煤价格为1691 元/吨，较三季度上涨8.24%。

储能业务核心技术不断突破。据公告，公司所属新加坡Vnergy 公司研发的第1 代正极固体增容材料，可将正极电解液成本降至传统方案的40%～60%，结合短流程工艺后更有望再下降40%，还可将原有系统工作温度区间从10℃～40℃扩大至5℃～70℃，从而提高热稳定性，且完全兼容现有钒电池电堆系统，可实现“零改造升级”，为行业带来突破性解决方案。

投资建议：我们预计2025-2027 年公司归母净利润为2.91/5.59/11.34 亿元，对应EPS 分别为0.01/0.03/0.05 元/股，2025 年10 月29 日股价的PE 分别为124/64/32 倍。公司海则滩项目持续推进，未来盈利能力有望持续改善，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动；焦煤价格大幅下滑，成本控制不及预期，海则滩项目进展不及预期，电价大幅波动。