核心观点

公司拥有完整的氟化工产业链，是制冷剂核心龙头+含氟高分子材料龙头。自2024 年国内三代制冷剂开始执行配额制度生产之后，三代制冷剂价格持续上涨，远期空间更高。公司作为三代制冷剂龙头，掌握核心定价权。含氟高分子材料方面，当前高分子材料处于周期底部，其中PVDF、PTFE 等品种已出现小幅反弹趋势，后续景气度有望修复。此外，公司作为氟化工行业龙头，持续多年投入较高的研发费用，在氟化液、PFA 等高端氟化工产品领域领先布局，远期有望贡献成长性。

事件

公司发布2026 年三季报，2026 年前三季度实现营收190.86 亿元，同比-6.47%，实现归母净利润34.22 亿元，同比+5.34%。其中Q3 实现营收57.46 亿元，同比-18.64%/环比-21.53%， 实现归母净利润7.71 亿元，同比-35.58%/环比-47.78%。

简评

制冷剂受淡旺季切换及下游需求偏弱影响销量同环比下滑，但三代价格依然保持上涨

根据公司公告，2026Q3 制冷剂营收同比-18.8%/环比-33% ，其中销量同比-21%/环比-30%，均价同比+2.7%/环比-5%。制冷剂板块依旧是公司盈利主力，但销量方面下滑较多：一方面，2026 年以来下游家用空调产量同比持续下行，制冷剂直接下游需求较为疲软，具体数据来看，2026 年1-9 月家用空调产量为1.48 亿台，同比-7.16%，其中内销同比-11.35%，出口同比-4.96%。另一方面，受A5 国家第二组为锁定配额提升产量以及中东出口仍不顺畅影响，制冷剂直接出口表现也相对较弱，根据海关数据，2026 年1-9 月份R32/R125/R134a 出口量同比分别-43.27%/-33.71%/-11.30%（注：R32 出口口径为R32 直接出口+50%*R410a 出口） 。此外三季度通常是制冷剂前装市场淡季，因此环比来看，制冷剂销量也表现为下行趋势。但在需求表现较差的趋势下，三代制冷剂价格仍持续上涨（二代制冷剂下跌拖累均值），根据百川盈孚，26Q3制冷剂R22/R32/R134a/R125 均价（含税）分别为2.27/6.45/6.43/5.5万元/ 吨， 同比-49.1%/+43.1%/+30.6%/+17.3% ， 环比-7.1%/+0.4%/+5.8%/+11.3%，三代制冷剂长期上涨逻辑逐渐强化。

含氟新材料板块营收同比增长，石化材料及基础化工品同环比下跌拖累业绩。非制冷剂板块中，石化及基础化工品同环比下滑较多，拖累公司业绩，含氟高分子（聚合物+精细化学品）营收增速较高，高端品放量节奏加速。此外，受持续地缘冲突影响，液硫、甘油、硫酸、硫磺等原料涨价较多，公司采购成本提升。具体数据来看，26Q3 氟聚合物板块营收同比+16.6%/环比-6%；含氟精细化学品营收同比+38.3%/环比-14%；氟化工原料营收同比+36.2%/环比+20%；石化材料营收同比-40.4%/环比-28%；基础化工品营收同比-20.3%/环比-22%；食品包装材料营收同比+32.4%/环比+0.3%。

制冷剂供给协同持续强化，中长期涨价空间广阔。三代制冷剂中长期持续上涨趋势较为确定，一方面，2027 年三代配额政策已出，与2026 年配额政策一致，供给协同逻辑不变。另一方面，R32 在家用空调需求较弱的情况下仍继续涨价，表明企业抱团挺价较为坚挺。而且2026 年配额第二次调整中，R32 首次出现调减，并且多家龙头企业均出现R32 调减，进一步强化协同的坚固性。短期来看，2027 年出口有望在海外A5 第二组国家结束抢占配额的逻辑下回暖，内需下滑趋势有望收窄，继续看好2027 年三代制冷剂涨价趋势。远期来看，三代制冷剂仍存在较高的上涨空间。公司作为三代制冷剂龙一，已多次印证公司在产业链定价能力，有望充分受益三代制冷剂长期涨价趋势。

投资建议： 根据公司三季报的表现， 我们下调此前预期， 我们预计公司2026-2028 年实现营收274.75/313.56/369.47（前值为302.98/335.50/377.74）亿元，同比分别+1.79%/+14.13%/+17.83%；实现归母净利润44.42/63.60/88.92（前值为60.82/79.24/97.00）亿元，同比分别+17.41%/+43.19%/+39.80%。当前股价对应P E 分别为18.32/12.80/9.15x，给予2027 年20xPE，对应目标价47.2 元，维持“买入”评级。

风险分析

（1）原油价格上行或下行超预期：原油价格与国际政治经济形势高度关联且波动较大，原油价格大幅波动时，都会影响公司石化及基础化工原料板块价格价差和盈利稳定性，进而影响公司的盈利能力； （2）制冷剂配额政策大幅变化：当前执行的配额政策是制冷剂涨价的核心，如果配额政策有大幅调整，可能影响市场对未来制冷剂涨价预期的判断，进而影响股价；（3）宏观经济波动，全球经济下行：含氟高分子产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响含氟高分子材料等产品需求等。（4）空调排产不及预期：空调排产影响制冷剂价格，如果大幅下降，则对制冷剂价格有一定影响。