事件：公司披露2025 年三季度报告，2025Q3 公司实现营业收入2.86 亿元，同比增长3.17%，实现归母净利润0.14 亿元，同比下滑79.8%，低于我们的预期。

风电业务运营稳健，利润下滑主因生物质机组减值。Q3 公司实现资产减值0.63 亿元（去年同期为0），剔除这一影响公司Q3 实现净利润0.64 亿元，同比基本持平。

根据公司公告，本次减值为富锦热电（位于黑龙江的生物质机组）计提资产减值，或因生物质燃料价格高企导致热电机组盈利不佳导致。在风电运营方面，2025Q3公司福建省风电实现上网电量4.44 亿千瓦时，同比小幅增长5%。

前三季度收回补贴增幅明显，经营现金流净额同比增长197%。根据公司公告，2025年前三季度公司收到可再生能源补贴款同比增加，使得公司经营现金流净额同比增长197%，达到15.62 亿元（去年前三季度为5.27 亿元），预计受此影响，公司转回以前年份部分信用减值，Q3 公司信用减值收益0.28 亿元（去年同期为0.01 亿元）。

福建136 号文下发，存量项目机制电量100%。根据福建省发改委发布的《福建省深化新能源上网电价市场化改革，促进新能源高质量发展实施方案》，文件明确：1）存量项目机制电量100%，机制电价执行燃煤基准价393.2 元/兆瓦时；2）2025 年1 月27 日前竞争性配置的海上风电项目按竞配价格执行；3）增量项目机制电价通过竞价按边际出清方式确定。据此政策分析，预计一方面存量运营新能源项目回报率保障在当前水平，消除过去市场对于存量项目回报率下滑的担忧；另一方面已经竞配海风项目机制电价为竞配电价，在当前造价水平较低的背景下，预计收益率水平可观。

集团承诺注入1.2GW 海风指标和1.2GW 抽蓄指标，注入资产盈利能力较强。2019集团承诺，“在闽投海电、闽投电力、闽投抽水蓄能、宁德闽投、霞浦闽东中的任意一家实体稳定投产、于一个完整会计年度内实现盈利、不存在合规性问题并符合上市条件后一年内启动资产注入流程”，这些电力公司拥有121 万千瓦的海风指标（其中莆田平海湾三期项目31 万千瓦已投产，霞浦B 区海风项目29 万千瓦已核准未投产，剩余未核准），和120 万千瓦的抽水蓄能指标（已投产），其中莆田平海湾三期项目因为补贴问题迟迟没有启动注入，项目电价较高，参考二期项目，预计年均利润预估4-5 亿元，永泰抽蓄项目已经于2024 年底启动资产注入筹划，该项目核定回报率6.5%，预计这两个项目逐步注入将给公司带来较高的利润弹性。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为6.3、7.9、8.4 亿元，同比增速分别为-3.7%、25.14%、7.45%，当前股价对应的PE 分别为16、13、12 倍，考虑到公司的成长性，继续维持买入评级。

风险提示。电价波动风险，电量波动风险，新增项目投产进度不及预期