事件：公司发布2025 年三季度财报。2025 年1-9 月，公司实现营业收入10.8亿元，同比下降1.4%；实现归母净利润3.28 亿元，同比下降19.82%；基本EPS 为0.17 元/股，同比下降22.73%；加权平均ROE 为4.78%，同比减少1.58 个pct。2025Q3，公司实现营业收入2.86 亿元，同比增长3.17%；实现归母净利润0.136 亿元，同比下降79.78%。

富锦热电减值拖累净利，可再生能源补贴提升经营现金流。截至三季报，公司在黑龙江省布局的富锦热电计提资产减值准备6344 万元，占公司近一个会计年度经审计净利润的9.74%，导致Q3 单季度及累计净利润大幅下降。。

2025 年前三季度，公司经营活动现金流15.62 亿元，同比增长196.5%，主要因第三季度收到的可再生能源补贴款同比增加。

前三季度发电量累计微增，福建风电仍为核心支柱。2025 年1-9 月，公司累计发电量19.22 亿千瓦时，同比增长1.25%；分电源看，福建风电发电量为17.41 亿千瓦时（yoy+3.11%），黑龙江风电1.22 亿千瓦时（yoy-23.05%），黑龙江生物质发电0.43 亿千瓦时（yoy+52.98%），新疆光伏发电量为0.15亿千瓦时（yoy-32.42%）。

推进闽投抽蓄注入，渔光互补、海上风电多项待建。储备项目方面，根据9月投资者关系活动记录，公司正推进闽投抽蓄资产注入工作；平海湾三期项目尚未取得补贴核查结果，暂不符合启动注入条件；待建增量项目有长乐B区（调整）海上风电场项目、诏安四都8 万千瓦渔光互补光伏电站项目、福清新厝5 万千瓦渔光互补项目、中闽北岸40 万千瓦渔光互补光伏电站项目及长乐外海集中统一送出工程项目。

投资建议：公司持续受益于优质风电资源稀缺性、项目开发及注入带来的长期确定性增量。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入18.11、18.47、18.74亿元，实现归母净利润6.54、6.79、7.10 亿元，同比增长0.4%、3.9%、4.6%；对应EPS 为0.34、0.36、0.37 元/股，对应PE 为17.1X、16.5X、15.8X。

风险提示：来风不及预期，新项目进度推迟风险，市场电价下降风险，项目注入不确定性风险。