事件：公司发布2025 年中报，上半年实现营收303.71 亿元，同比增长26.71%，实现归母净利润7.77 亿元，同比增长87.57%。

毛利率同比有所下滑，期间费用率有所降低： 2025 年上半年公司实现毛利率10.31%，同比下滑1.96pct，实现销售费用率3.37%，同比下滑0.17pct，实现管理费用率2.46%，同比下滑0.63pct，实现研发费用率3.16%，同比下滑1.19pct。

销量同比高增长，坚定推进全面国际化：公司紧抓消费提振、“以旧换新”政策实施带来的结构性市场机会，有序推动欧曼银河、轻卡大电量、风景i 等新产品上市，持续完善生态业务布局，上半年公司累计实现销量32.7 万辆（含福田戴姆勒），同比增长9.1%，占有率15.4%，同比提升0.9pct。公司坚定推进全面国际化战略落地，完善产品布局；重点突破重卡、皮卡、客车业务，完善新能源产品矩阵，推进属地产业化及合资合作项目；持续推进国内经销商出海，在资金、金融、团队、政策等方面对出海经销商给予支持。2025 年上半年公司完成出口销量78,518 辆，与去年同期基本持平。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润11.46、12.81、16.72 亿元。对应PE 分别为19.1、17.1、13.1 倍，维持“增持”评级。

风险提示：商用车景气度低于预期、出口不及预期、行业竞争加剧风险。