核心观点：

天然气重卡渗透率与气柴比存在高度相关性。从热值与燃料效率视角看，天然气与柴油重卡经济性平衡点约为气柴比75%-80%时；考虑初始购置成本、维修成本差异，驱动消费者大规模转向购买天然气重卡的临界点约为气柴比65%及以下时。根据交强险及国统局，23 年3 月以来，随着气柴比下降天然气重卡渗透率持续上行，23 年10 月天然气重卡渗透率提升至42.0%。23 年 11 月以来，受北方地区采用天然气供暖影响，天然气价格出现正常季节性上升，天然气重卡渗透率随之下行，23 年11 月/12 月分别为31.0%/17.0%。往后展望，考虑春节影响，3 月气温回暖后若气柴比回归低位，天然气重卡渗透率有望再次上行。

如何理解2023 年天然气重卡的行情？重卡行业处于底部，催化剂可能会比投资者想象的多，比如2022 年底到2023 年年初拉煤子母车的结构性机会。天然气重卡的快速上行也是拉动重卡复苏的催化剂之一，本次天然气重卡行情持续时间更长、渗透率更高、覆盖省份更广，主要系低气柴比持续时间更长、所处水位更低，技术进步、配套设施完善及能源结构变化则是天然气重卡中长期维度向上的重要支撑。

天然气重卡渗透率上行带来哪些变化和机会？天然气重卡渗透率上行带来竞争格局变化，ASP 提升带来利润率提升可能。由于天然气发动机竞争格局较柴油车有所不同，天然气重卡产品渗透会显著影响整车及发动机的份额，以天然气重卡发动机为例，天然气重卡渗透率上行明显拉动了2023 年潍柴动力终端市占率；同等规格下天然气重卡价格显著更高，价格提升一方面来源于成本增加，另一方面由于可以给客户带来更高的价值，产业链有望享受更多生产者剩余，带来更大的盈利空间。

往后展望，除重视天然气重卡行情外，更应高度关注行业趋势向上的板块整体机遇。我们认为，复苏过程中天然气渗透率上行等结构性的机会或将带来不错超额收益，也应关注重卡行业整体仍处于复苏初期，2023年重卡行业在销量维度已验证拐点，龙头公司业绩普遍超预期、股权激励方案普遍彰显对未来几年增长的充足信心。考虑到复苏初期卡车股估值普遍较低，行业销量有望在后续3-5 年持续上行，销量中枢、盈利水平均有望创历史新高，卡车股是尚未被充分挖掘的金矿。

投资建议：23 年重卡行业销量维度已验证拐点，行业总库存健康且持续去化，龙头公司有望在未来3-5 年持续释放业绩弹性。整车我们推荐产品市占率有阿尔法、出口表现亮眼的福田汽车、中国重汽、一汽解放；零部件我们推荐坚持同心多圆战略、国际化领先、显著受益于天然气重卡渗透率上行的潍柴动力（A/H），低估值高壁垒、盈利和分红稳定性可期的威孚高科，品类拓张与国际化战略并举的天润工业。

风险提示：行业景气度下降；气柴比波动；行业竞争加剧。