本报告导读：

公司聚焦免税主业、加速品类扩展，并受益于政策红利，业绩高增可期。

投资要点：

投资建议：首次覆盖，给予增持评级。预测公司 2025-2027 年收入分别为39.70/39.74/44.80 亿元，归母净利润分别为-10.56/4.68/6.28 亿元。参考同行业可比公司估值，考虑公司品类扩容成长性强，首次覆盖，给予公司2026 年行业平均的43xPE，目标价10.75 元。

华南免税明珠，珠海横琴大有可为。2024 年，公司成功置入珠海免税51%的股权，确立以免税业务为核心的战略方向；2025 年12 月完成地产业务剥离全部流程。珠海免税是珠海市唯一拥有口岸免税经营资质的运营商。珠免旗下口岸免税店涵盖80%以上大陆旅客进出中国澳门的渠道，且涵盖了100%经珠海进出中国香港的渠道。拱北口岸免税店是珠免最主要利润来源，2023 年5 月焕新升级，成为亚太地区单体面积最大的陆路口岸免税店。2025 年上半年，珠免集团免税业务板块营业收入11.31 亿元，净利润3.91 亿元。

品类持续扩容，免税渠道黄金更具价格优势。2 月8 日，珠海免税拱北口岸进境免税店苹果Apple 专区正式启幕。这不仅标志着苹果首次进驻中国口岸进境免税渠道，也标志着智能电子产品首次正式进入口岸进境免税销售场景。公司目前开展苹果手机、黄金、非处方药、国潮商品等采购。未来有望落地黄金饰品、潮玩、国货、保健品、非处方药等品类。

潜在布局横琴口岸进境免税店和三亚岛民免税店，贡献收入增量。

①1 月21 日，财政部发布新设口岸进境免税店的通知。其中，横琴口岸进境免税店设立后，允许自中国澳门进境居民旅客在该口岸进境免税店购买一定数量（15000 元以内）的免税商品。珠免目前拥有横琴口岸出境免税店，有较大概率开设横琴口岸进境免税店。②根据《海南自由贸易港岛内居民消费“零关税”进境商品经营主体及免税店管理办法（试行）》的相关规定，2026 年2 月5 日，三亚市商务局发布了《关于采取竞争性谈判方式选取第一批日用消费品免税店经营主体资格的公告》。经评审，确定珠免集团（海南）免税品有限公司为三亚市首批日用消费品免税店的“零关税”日用消费品经营主体。

风险提示：政策风险、市场竞争风险、宏观经济风险、高负债率引发的风险。