事件：公司2024 年实现营业收入1391 亿元，同比-7.29%；实现归母净利润144 亿元，同比-28.39%。其中2024 年四季度实现营收325 亿元，同比+128.20%；实现归母净利润30 亿元，同比-33.25%。

煤炭海内外产销均增加，但煤价下跌拖累板块业绩。公司2024 年实现商品煤产/销量14249/13631 万吨，同比+7.9%/+7.3%，吨煤售价/成本672/396元/吨，同比-16.3%/-5.9%，实现吨煤毛利277 元，同比-27.7%，实现总毛利377 亿元，同比-52.1%。国内方面，公司国内自产煤产/销量10020/9326万吨，同比+7.5%/+5.3%，自产煤吨煤售价/成本586/299 元/吨，同比-12.6%/-0.4%，吨煤毛利287 元/吨，同比-22.5%。海外自产煤产/销量4229/4305 万吨，同比+8.8%/+12.0%，吨煤售价/成本798/511 元/吨，同比-22.7%/-8.8%，吨煤毛利287 元/吨，同比-39.1%。

煤化工方面，公司甲醇利润改善带动板块业绩。公司2024 煤化工产品产量8702 万吨，同比+1.3%，煤化工产品销量7801 万吨，同比-0.8%，实现销售收入252 亿元，同比-4.5%，销售成本198 亿元，同比-6.4%，实现毛利54亿元，同比+3.4%，毛利率21.6%。其中主要产品收入甲醇实现产/销量4105/3938 万吨，同比+2.2%/-0.4%，实现营收72 亿元，同比-1.0%，甲醇成本58 亿元，同比-14.2%，实现毛利13 亿元，同比+196.9%。

电价增加，煤价降低，电力利润增厚。2024 年公司发电81 亿度，同比-3.4%；售电68 亿度，同比-4.3%；度电价格0.37 元，同比+0.009 元；度电成本0.32 元，同比-0.0065 元，度电毛利0.049 元，同比+0.015 元。电力板块实现总毛利3.3 亿元，同比+39.5%。

在建工程方面：2024 年底万福煤矿180 万吨优质焦煤产能投产；新疆五彩湾露天矿一期 1000 万吨项目全速推进，二期提升至2,300 万吨/年产能规模已获批；内蒙古霍林河一号煤矿、刘三圪旦煤矿矿区规划调整至700 万吨/年、1,000 万吨/年；嘎鲁图煤矿、曹四夭钼矿完成用地、勘探等关键手续审批。化工方面，内蒙古荣信化工、新疆能化两个 80 万吨烯烃项目开工建设。此外，公司加拿大钾矿拥有6 个钾矿采矿权，未来有望开发。

我们预计2025-2027 年归母净利润105/118/129 亿元， 同比-27.3%/+12.5%/+9.0%，EPS 为1.04/1.17/1.28 元；2025 年4 月1 日股价对应PE 为12.76/11.34/10.41 倍。公司未来煤炭产能仍有增量，同时煤化工业务进展顺利，给予“推荐”评级。

风险提示：经济增速不及预期；煤价大幅下跌；在建工程进展不及预期。