养殖低迷行情不改公司业绩稳健态势，公司持续拓展大客户，深化各领域布局，后续业绩稳增可期，中牧牧原、成都中牧等亦有望持续贡献业绩增量。我们维持2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年公司EPS 为0.60/0.75/0.89 元。

参考可比公司估值水平（生物股份、普莱柯、瑞普生物、科前生物2023 年Wind一致预期平均24 倍PE），给予公司2023 年24 倍PE，对应目标价14 元，维持“买入”评级。

事件：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度实现营收41.59 亿元，同比+0.8%，归母净利润3.97 亿元，同比-0.9%；其中23Q3 实现营收16.51 亿元，同比+8.0%，环比+14.1%，实现归母净利润1.28 亿元，同比-10.7%，环比-0.4%。

我们对此点评如下：

Q3 业绩稳增。尽管下游养殖行业持续低迷，但23Q3 公司主业净利润0.99 亿元，同比7.5%，利润增长主要系收入增长及费用率下降带动。23Q3 公司实现营收16.51 亿元，同比+8.0%，我们预估化药板块Q3 在成都中牧并表叠加南药稳健增长带动下，经营略有提速。23Q3 公司毛利率20.20%，同比+0.01pct，环比+0.02pct，公司内部持续降本增效，23Q3 总费用率13.6%，同比-0.39pct。

大客户拓展得力，后续业绩稳增可期。公司各板块加大集团客户维护开发，一方面提升客户转化率，另一方面提高“药、料、苗”全产品在集团客户的渗透率，并且制定个性化的综合服务，推行健康管理、疫病防控、营养优化、复产增产等综合解决方案，核心产品毛利环比大幅增加，在化药全行业承压下，南药仍取得不错的利润增幅。展望Q4，预计牛结节产品已获批、中牧成都并表、南药改造完成均有望贡献增量市场。

深化各领域布局，中期收入利润稳增。近年来，公司持续深化各主要业务板块布局。据公司公告，在兽药板块，公司与牧原合资成立的中牧牧原建设正稳步推进，成都中牧数百个兽药文号产品也在陆续释放，化药出海工作逐步推进等，均有望为化药板块增长保驾护航。在疫苗板块，公司持续深化现有疫苗研发和营销工作，推进非瘟疫苗产业化的准备工作。在宠物板块，公司亦从疫苗、化药、食品端等多点发力，稳步朝着国际动保巨头前进。

风险因素：畜禽养殖行情不及预期；非瘟疫情大范围扩散；行业竞争加剧；动物疫苗产业政策超预期变化；公司新品推出、推广不达预期；公司产能建设进展不及预期；出口政策超预期变化。

盈利预测、估值与评级：养殖低迷行情不改公司业绩稳健态势，公司持续拓展大客户，深化各领域布局，后续业绩稳增可期，中牧牧原、成都中牧等亦有望持续贡献业绩增量。我们维持2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年公司EPS 为0.60/0.75/0.89 元。参考可比公司估值水平（生物股份、普莱柯、瑞普生物、科前生物2023 年Wind 一致预期平均24 倍PE），给予公司2023 年24倍PE，对应目标价14 元，维持“买入”评级。