前三季度医药主业稳健增长。（1）23Q1-Q3：营收15.03 亿/yoy+8.9%，归母净利润0.11 亿/上年同期-0.47 亿、实现扭亏为盈，扣非后归母净利润为-0.14 亿/上年同期-0.56 亿、同比减亏，医药业务累计营收13.02 亿/+46.25%、恢复性增长，其中医药工业4.74 亿、医药商业8.28 亿。（2）23Q3：营收4.03 亿/yoy-32%，贸易业务收入下降拖累整体表现，归母净利润-0.16 亿/上年同期-0.27 亿，公司加强费用端管控，以及转让被投资单位获得投资收益。

投资布局CHO 细胞表达胶原蛋白，深化医美领域布局。江苏吴中25 日晚间公告，1）拟1000 万投资南京东万生物、并获得2%持股，估值5 亿，22 年南京东万生物营业收入7489 万、净利润363 万，本次估值对应22 年6.67x ps、138x pe；2）拟2000 万取得胶原蛋白原料在合作领域的独家经销权和开发权，江苏吴中将负责两款三类胶原蛋白植入剂产品的生产、临床、注册工作。南京东万通过CHO细胞体系表达的重组人胶原蛋白原料，具有胶原蛋白三螺旋结构。

高端医美管线多头并进，医药研发优势助力医美。公司通过进口代理+自主研发双路径，积极搭建以高端注射类产品为核心的多条医美管线，覆盖重组胶原、再生及玻尿酸等类目；同时，为提供落地支持，公司医美专业团队人员已超40+人，多为来自一流医美企业的高端人才。1）进口代理：临床注册持续加速，童颜针有望23年底获批：①AestheFill 童颜针：22 年9 月注册申请已获受理上市，目前正处CMDE技术评审阶段，预计23 年底获批。②HARA 玻尿酸：Humedix 旗下艾莉薇的升级迭代产品，临床试验入组已完成。2）自主研发：医药板块研发优势叠加，助力医美持续发力。①重组胶原领域：“婴芙源”产品试水销售，抢占消费者心智；22 年10 月从海外独家引进重组III 型人源化胶原蛋白生物合成技术，完成两款胶原填充产品的立项工作；23 年8 月与东方美谷达成战略合作，建立胶原蛋白创新生物智造中心，协同发展医美与护肤品。以不同技术为支撑实现了低中高端研发拓圈，实现从代理向自研转变，丰富医美布局版图。②溶脂&表麻领域：去氧胆酸注射液、利丙双卡因乳膏药物仍处仿制药药学研究阶段。

投资建议：公司坚持以“医药+医美”为核心的发展战略，医药主业23 年持续恢复性增长，医美储备多款潜力管线。预计公司23-25 年营收23.49/28.90/33.62 亿，同比增长+15.9%/+23.0%/+16.3%；归母净利润0.40/1.56/2.52 亿，对应增速+152%/+291%/+62%，对应2024 年PE 为41X，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧风险、医美新品研发注册及市场推广不及预期风险。