事件：
公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收15.03 亿元，同比+8.9%；实现归母净利润1095 万元，较22 年同期扭亏为盈。3Q2023，公司实现营收4.03 亿元，同比-32.2%；实现归母净利润-1645 万元，同比负值缩小。
点评：
医药商业驱动医药板块营收增长，医美业务储备项目丰富：2023 年前三季度，公司的医药业务实现主营业务收入13.02 亿元，同比增长46.3%。拆分医药业务来看，公司医药工业/商业分别实现营收4.74/8.28 亿元，分别同比-4.2%/+109.4%，在医药业务营收中的占比分别为36.4%/63.6%，分别同比-19.2/+19.2pcts。细分来看，2023 年前三季度，骨骼肌松弛药/解热镇痛药/抗感染用药/免疫调节类药/心血管系统用药/血液系统用药/眼科用药/其他类用药分别实现营收12075/3219/10157/7608/2101/3611/5164/1589 万元，分别同比-18.0%/+0.97%/+41.7%/+5.75%/+5.69%/-34.0%/+6.43%/+8.01%。另外，前三季度2023 公司的电解质补充药实现营收306 万元，同比-56.6%，中枢兴奋药实现营收916 万元，消化系统用药实现营收646 万元，同比-76.1%。
3Q2023，电解质补充药/骨骼肌松弛药/解热镇痛药/抗感染用药/免疫调节类药/消化系统用药/心血管系统用药/血液系统用药/眼科用药/其他类用药分别实现营收105/3421 /1002 /1719 /2709 /108 /767 /1243 /1645/434 万元，分别同比-85.1%/-35.6%/-0.4%/-30.7%/+8.3%/-89.4%/+12.5%/-36.2%/-5.3%/+1002.1%。另外，3Q2023 公司的中枢兴奋药实现营收110.08 万元。
2023 年10 月，公司的全资子公司——吴中美学与南京东万达成投资与技术合作。
按照南京东万投后估值5 亿元，吴中美学以1000 万元认购南京东万新增注册资本人民币56.6939 万元，持股2%。另外，吴中美学取得南京东万重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权，该胶原蛋白通过CHO 细胞体系表达，并由中国食品药品检定研究院出具的检测报告认为其具有胶原蛋白三螺旋结构， 同时吴中美学委托南京东万基于该重组人胶原蛋白原料开发相关III 类医疗器械产品，技术合作费为2000 万元。我们认为本次公司与“外脑”合作，将加快公司在重组胶原蛋白领域的布局进度，如果后续产品可以顺利研发并商业化落地，将助力公司更早的把握重组胶原蛋白市场机遇，提高在该细分赛道的市场份额。
医药商业营收占比提升，拖累公司综合毛利率水平：2023 年前三季度，由于毛利率较低的医药商业的营收占比提升，使得公司的综合毛利率水平降低，但是由于费用管控持续严格，公司的净利率仍延续同比上升态势。2023 年前三季度公司的毛利率同比-2.0pcts 至28.3%，归母净利率同比+4.1pcts 至0.7%。拆分来看， 2023 年前三季度，公司的骨骼肌松弛药/解热镇痛药/抗感染用药/免疫调节类药/消化系统用药/心血管系统用药/血液系统用药/眼科用药/其他类用药分别实现毛利率89.7%/86.1%/51.4%/72.9%/70.2%/29.4%/77.5%/95.6%/74.8%，分别同比+1.1/-0.9/+15.9/+2.0/-11.2/+12.1/-5.7/-0.2/+2.1pcts。另外，公司中枢兴奋药毛利率为94.0%，电解质补充药毛利率为52.3%。
3Q2023，公司的电解质补充药/骨骼肌松弛药/解热镇痛药/抗感染用药/免疫调节类药/消化系统用药/心血管系统用药/血液系统用药/眼科用药/其他类用药分别实现毛利率74.4% /88.8% /82.5% /12.6%/ 73.1%/ 61.6%/ 30.0%/74.7%/95.2%/ 75.9%，分别同比+0.3/-0.01/-0.02/-0.6/-0.03/-0.2/+0.9 /-0.1/持平/-0.6pcts。
2023 年前三季度，公司期间费用率同比-5.6pcts 至28.8%。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为18.2%/5.1%/1.8%/3.7%，分别同比-4.6/-1.1/+0.2/-0.1pcts。
3Q2023，公司毛利率为29.5%，同比+4.7pcts；归母净利率为-4.1%，同比负值缩小。3Q2023 期间费用率为34.3%，同比+4.2pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为20.0%/6.1%/2.7%/5.5%，分别同比-0.3/+0.7/+1.6/+2.2pcts。
看好公司在重组胶原蛋白领域的发展前景，维持“增持”评级：由于2023 前三季度的归母净利润增速与毛利率低于我们此前预期，我们下调公司2023 年的归母净利润至1100 万元（下调幅度为75.6%），基本维持2024-2025 年归母净利润，预计2024-2025 年公司归母净利润分别是1.44、1.98 亿元，2023-2025年的对应EPS 分别是0.02、0.20、0.28 元，当前股价对应PE 分别是586、45、33 倍，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧，政策变化风险，医美产品获证或研发不及预期风险。
