剔除地产业务影响后，核心业务表现稳健。2024 年，公司实现营收39.83亿元（同比-13.02%），收入下滑主因地产业务剥离影响，剔除地产业务后核心业务收入基本持平；归母净利润2.44 亿元（同比-19.73%），扣非归母净利润2.15 亿元（同比+54.54%）。分季度看，Q4 实现营收11.80亿元（同比-0.33%），归母净利润0.72 亿元（同比+10.72%）。

毛利率提升明显，品牌投入增加致使销售费用率上升。2024 年公司毛利率同比+6.19pct 至52.68%，主因低毛利地产业务剥离及化妆品、原料业务结构优化，剔除地产业务影响后，毛利率同比+1.19pct；净利率同比-0.56pct 至7.44%。费用端方面，销售费用率同比+5.14pct 至36.73%（品牌投入增加），管理费用率同比-0.28pct 至4.59%（2023 年同期包含地产业务费用影响），研发费用率同比+0.84pct 至4.19%（因利息收入增加以及2023 年同期包含地产业务费用影响）。

化妆品多品牌矩阵发力，原料业务加快向高端化转型。化妆品方面，2024 全年收入24.75 亿元（同比+2.46%），毛利率62.57%（同比+0.44pct）。颐莲收入9.63 亿元（同比+12.36%），2024 年开设线下“美妆+文旅”旗舰店，探索消费新模式；瑷尔博士收入13.01 亿元（同比-3.48%），益生菌面膜销售超5 亿元，闪充品线升级后增长9%，同时线下拓店提速，直营和加盟店突破500 家；珂谧品牌胶原品线加速孵化，双11 首场大促销售突破2000 万元。医药方面，收入5.12 亿元（同比-1.41%），毛利率52.32%（同比-1.07pct）。2024 年，医药业务加速渠道拓展，通宣理肺胶囊新开发医疗机构1500 余家，黄精原浆、灵芝双参饮等功能性食品上市，打造“新中式养生”新增长点。原料及添加剂方面，收入3.43 亿元（同比-2.43%），毛利率35.92%（+3.62pct）。原料业务积极调整销售战略和产品结构，加快向高端化转型。滴眼液级玻璃酸钠顺利通过国内GMP 符合性检查，玻璃酸钠原料药获得出口欧盟原料药证书，医疗器械用聚谷氨酸钠完成国内备案。

盈利预测与投资建议：公司聚焦大健康主业，化妆品稳步迭代，原料业 务向高端化转型，医药板块调整后加速渠道拓展。结合公司最新经营数据，考虑行业竞争及结构调整，我们下调此前的盈利预测并新增2027年预测，预计2025-2027 年EPS 为0.28/0.31/0.35 元（原2025-2026年预测值为0.31/0.35 元），对应2025 年4 月2 日收盘价PE 为28/25/22倍，维持“增持”评级。

风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、渠道拓展不达预期风险、品牌品类拓展不达预期风险。