事件：福瑞达发布2025 年半年度报告。25H1 公司实现营收17.90 亿元，同比-7.05%；归母净利润1.08 亿元，同比-15.16%；扣非归母净利润1.05 亿元，同比-6.25%。25Q2 公司实现营收9.13 亿元，同比-11.72%；归母净利润5725.12 万元，同比-16.07%；扣非归母净利润5759.17 万元，同比-3.26%。

短期业绩略有承压，期待后续调整回升。分业务来看：25H1，1）化妆品业务，实现营业收入10.94 亿元，同比减少7.73%，主要系化妆品瑗尔博士品牌多款核心单品处于产品迭代阶段、线上流量红利减退、OEM 产品部分客户因经营不善流失等多种因素导致。2）医药业务，实现营业收入2.07 亿元，同比减少13.87%，主要受集采省份范围扩大及中标产品价格下降、新品上市尚未产生显著效果等影响。3）原料及衍生产品、添加剂业务，实现营业收入 1.79 亿元，同比增长4.15%。

颐莲增长强劲，瑷尔博士略有承压。化妆品业务中，1）颐莲品牌上半年实现营业收入 5.54 亿元，同比增长 23.78%。得益于官宣喷雾全球代言人张凌赫并举办夏日喷雾节活动，上半年喷雾品线销售额4.82 亿元，增幅43%。渠道上创新自播形式，如打造官宣代言人日不落专场直播、上线快手AI 数字人等，自播渠道上半年同比增长28%。2）瑷尔博士品牌上半年实现营业收入4.51 亿元，同比减少29.97%，收入减少原因系产品迭代及严控乱价行为。上半年官宣品牌挚友“十个勤天”，品牌定位升级为“中国微生态护肤品开创者”，上新287 面膜、287 水乳等，287 面膜上市两个月销售额近1000 万元。下半年将推出王浆酸精研金致系列，提升品牌基调。

25H1 毛利率52.35%，归母净利率为6.03%。1）毛利率方面，25H1 公司毛利率为52.35%，同比+0.48pct；25Q2 公司毛利率为53.35%，同比+0.60pct 。2） 费用率方面， 25H1 公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为36.00%/4.83%/4.42%，同比变化-0.37pct/+0.73pct/+1.01pct；25Q2 公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为36.48%/4.94%/4.09% ， 同比变化+0.03pct/+0.87pct/+0.93pct。3）净利率方面，25H1 公司归母净利率为6.03%，同比-0.58pct；扣非归母净利率为5.84%，同比+0.05pct。25Q2 公司归母净利率为6.27%，同比-0.32pct；扣非归母净利率为6.30%，同比+0.55pct。

投资建议：考虑到公司剥离地产业务后轻装上阵，化妆品、医药与原料业务多元发展，预计25-27 年公司归母利润分别为2.6 亿元、3.1 亿元、3.9 亿元，同比+5.6%/21.9%/25.0%，对应25-27 年PE 分别为33X/27X/22X，维持“推荐”评级。

风险提示：政策风险变动，产品研发不及预期，行业竞争加剧。