板块基本面改善不显著，盈利能力普遍下降

我们统计了A 股122 家传媒标的（剔除乐视网），2018 年上半年实现营收1978 亿元，同增14%，增速较17 年上半年下滑2pct；实现净利润261亿元，同增2%，较上年同期的增速28%大幅下降；板块毛利率31.73%，较17H1 下滑2.12pct；净利率13.84%，较17H1 下滑1.49pct；费用率19.27%，与17H1 的19.44%基本持平。我们认为板块整体估值提升还需要等待催化剂，在此之前需精选个股防守为先，同时密切关注内容产业政策边际变化。

电影&院线：影市持续回暖，银幕建设维持高位，电影板块表现优于院线2018 年上半年电影市场持续回暖，总票房（含服务费）320.31 亿元，同比增长17.83%。其中国产片票房占比达到59%，相较2017H1 提升20pct，构成主要贡献。我们认为这主要得益于国产片质量的持续提升。同时，上半年银幕建设依然保持高速，银幕数量较2017 年底增长约9.5%，对全国单银幕产出造成压力，单银幕产出同比下滑约5%。受益于票房整体回暖，电影公司的业绩表现总体稳定，电影子板块营收、扣非后归母净利润、毛利率较去年同期均有所提升。受单银幕产出下滑影响，院线子板块虽然营收实现增长，但毛利率同比下滑0.7pct，扣非后归母净利润也稍有下滑。

阅读：高景气度延续，关注行业龙头

阅读板块2018 上半年收入、净利润增速均有所回落，但净利润增速仍高于收入增速，分别为14.5%、31.9%，板块景气度仍然较高。2018 上半年平均毛利率为39.66%，毛利率提升3.18pct；净利率为15.97%，比2017H1年提升2.51pct。行业层面，数字阅读市场ARPU 已至高位，未来行业驱动力或依赖正版化趋势下的付费率提升。图书零售市场增速回落，头部效应进一步加强，少儿图书是核心驱动力。优选数字阅读龙头和畅销书龙头。

营销：经济下行压力&高基数效应，下半年行业增速或回落营销板块2018 上半年收入增速提升，净利润增长放缓，增速分别为40.2%、8.3%。我们认为收入增速上升主要由于2017 年下半年以来广告市场景气度提升，广告主投放意愿增强。剔除分众传媒后，2018 年上半年板块毛利率为12.54%，下降5.02pct；净利率为3.59%，下降2.58pct。盈利能力下降主要由于媒体端集中度提高，广告代理业务持续承压，毛利率仍处于下行通道。行业层面，上半年广告市场回暖趋势不断得到验证。但我们认为经济下行压力叠加17 年下半年的高基数效应，下半年广告市场增速或回落，关注具有核心资源壁垒的生活圈媒体龙头。

内容公司受政策影响表现平淡，关注边际变化

1）游戏：进入存量市场，2018 上半年收入增速大幅放缓，收入、净利润增速分别为5%、3%，关注能持续以精品游戏获取用户的CP 龙头和具备流量优势的平台型公司；2）电视剧：政策高压之下，板块表现平淡，收入、净利润增速分别为10%、-8%，收入增速维持低位，净利润出现负增长。

2018 年以来，电视剧领域持续受到政策压制，各种政策及传言的影响仍有待消化。现阶段应重视考察制片方对内容题材的风险管理能力，及公司运营层面的现金流能力。优选现金流充沛，预售项目储备丰富的行业龙头。

风险提示：政策监管的不确定性，影视及游戏作品市场表现不及预期，股权质押个股平仓的风险。