1H25 业绩符合此前预告，高于我们预期

城建发展公布1H25 业绩：受望坛项目集中结转带动，期间收入同比增长96%至128 亿元；税后结算毛利率同比下降1.3ppt 至10.4%，受结算收入体量增加，期间三费费率同比下降3.9ppt 至5.7%；由于上半年合作项目结算亏损收窄，投资收益同比增加4 亿元，最终归母净利润扭亏为盈至6.1 亿元（1H24 亏损1.4 亿元），对应归母净利率4.8%。上半年业绩由于结算体量高增，带动业绩扭亏为盈，超出我们此前预期。

财务指标均有优化，公开融资成本持续压降。1H25 末公司有息负债基本保持稳定，较年初微增4%至416 亿元；直融占比持续提升，1H25 末公司有息负债中直融占比同比提升20ppt 至60%。三道红线指标均有优化，净负债率/扣预负债率分别较年初下降7.6ppt/0.9ppt 至116.3%/72.4%，现金短债比较年初增加2.35x 至3.79x。2025 年1-8 月公司公开市场累计融资50亿元，平均新增融资成本2.40%，较2024 年全年下降18BP。

发展趋势

销售表现韧性，建议关注年内投拓节奏。公司主要销售项目均位于北京、上海等核心城市，销售表现具备韧性，1H25 公司实现全口径销售金额105亿元，同比下降12%，仍优于行业头部房企（克而瑞Top5/Top10 房企同比-19%/-14%）。公司上半年新获取昌平北四村地块，拿地金额24 亿元，对应拿地强度23%。向前看，考虑到公司在手现金充裕，核心城市土地市场温度趋降，建议关注下半年公司于北上等城市的投拓动作。

料全年业绩扭亏确定性较强，亦关注京沪新政对公司项目的积极催化。公司1H25 末合同负债余额252 亿元，可覆盖2024 年营收1.0 倍，望坛等主力项目已进入结算期，利润结算确定性高；同时公司股权投资回报稳定，进一步助力公司业绩增长。8 月以来，京沪陆续放松外围区域限购套数1，公司于北京的国誉颂、星悦时光等主力在售项目去化或有受益，建议持续关注京沪新政对公司项目的积极催化。

盈利预测与估值

考虑到上半年业绩超预期系结算节奏原因，我们维持公司2025 年和2026年盈利预测不变。当前股价对应0.46/0.45 倍2025/2026 年市净率。维持跑赢行业评级，维持6 元/股目标价不变，对应0.55/0.54 倍2025/2026 年市净率，较当前股价有20%的上行空间。

风险

行业政策落地时点及力度不及预期，基本面景气度下行超预期。