本报告导读：

自从2012 年7 月末首次推荐以来，公司净利（2017/2011 年）累计增长近200%。六年来市场风格轮回反复，投资白马股，似乎最终，挣的还是赢利增长的钱。

投资要点：

维持目标价23.69 元。维持2018 年EPS1.44 元预测，扣非净利增14%，PE 14 倍。中国外运拟发行A 股换股吸收合并外运发展，转股价20.63 元。不考虑难以评估的新股波动期权价值，维持目标价23.69 元，维持“增持”。考虑到整合效应需要较长的研究期，我们只考虑现有业务的价值。

2017 年业绩增长超预期。公司2017 年扣非净利增长超30%，大幅超预期。上半年扣非净利同比持平，下半年增75%，符合我们2017 年8 月3 日报告《高增长高壁垒，低估值低预期》“全年扣非利润增速前低后高”的判断。新管理层成效显著，主业利润进入上行轨道。过去十年外运发展利润主要来源于中外运-敦豪（持股50%）投资收益。2016 年初新管理层上任，收入增速较过去三年明显上行，同时业务结构快速优化。其中，体内培育的电商物流竞争优势显著超出市场认知，牵手阿里菜鸟与网易考拉等电商巨头，收入增速由2016 年的41%加速至2017 年的121%。此外，公司2016-17年管理与销售费率持续下行，助推主业利润稳步上行。

集团整合协同效应值得期待。2016 年中外运长航整体划入招商局集团，2017 年招商局集团旗下招商物流整体注入中国外运，2018 年中国外运（0598.HK）公告换股吸收合并外运发展。未来中国外运将成为招商局集团旗下唯一物流运营与资本运作平台，账面现金近百亿，数十年物流资源积淀深厚，顺应现代物流供应链服务需求，长期协同效应有待密切观察。

风险因素。国际贸易摩擦风险，汇率风险，大客户利润率风险，海关政策风险，资本运作不达市场预期风险，战略执行力风险。