事件/新闻：外运发展发布半年报，报告期内实现营业收入32.8 亿，同比增长26%。归属上市公司股东净利润6.36 亿，同比增长0.28%，归属母公司扣非净利润6.42 亿，同比增长42%。母公司中国外运发布半年报，营业额361.76 亿人民币，同比增长4.1%，营业利润16 亿，同比下降2.7%，归母净利润16 亿，同比上涨3.9%。

主业稳定，中外运敦豪投资收益亮眼。参股公司中外运敦豪贡献投资收益5.5 亿，同比上升28%。公司航空货运业务量为24.56 万吨，同比增长8%。货运代理业务实现收入14.2亿，同比下降5.67%。电商物流实现收入11.9 亿，同比上升94.4%。专业物流板块实现收入6.6 亿，同比上升36.3%。

中国外运吸收合并后协同优势值得期待。中国外运以换股方式吸收合并外运发展，合并完成后，中国外运作为存续公司将实现A+H 资本运作平台的搭建。从业务角度，本次换股吸收合并完成后，中国外运和外运发展将实现海运、陆运、空运等物流资源全面整合，业务协同效应将得到充分释放，有助于提升公司综合物流服务能力。从资本运作角度，外运发展帐上储备现金近40 亿，吸收合并后将为中国外运全球业务扩张提供资金支持。

招商局增持承诺增强信心。5 月29 日公司公告，若中国外运于上海证券交易所上市之日起5 个交易日内任一交易日的A 股股票交易价低于中国外运本次换股吸收合并的A 股发行价格，即人民币5.32 元/股，则招商局集团有限公司或其关联控制企业将在该5 个交易日内，合法合规通过上海证券交易所股票交易系统进行增持，增持累计不超过人民币8 亿元的资金。

物流板块承压，可比公司估值下跌。根据公司公告，中国外运A 股发行价格合理性分析中，以2 月28 日收盘价为基准，5 家可比公司中储股份、华贸物流、象屿股份、新宁物流、外运发展市盈率（TTM）的平均值为23.36 倍，中值为17.73 倍。截止2018 年8 月21 日，5家可比公司市盈率（TTM）平均估值为14.98 倍，中值为13.7 倍，分别下跌35.9%、22.7%。

维持盈利预测，下调评级至“增持”。我们维持盈利预测，不考虑吸收合并，预计公司18-20年归母净利润为13.92 亿，14.96 亿，15.97 亿，对应PE13 倍，12 倍，11 倍。自我们4月4 日份发布报告重申买入评级以来，公司股价上涨9%，跑赢沪深300 指数22.6%，跑赢港股中国外运27.6%，相对收益明显。我们持续看好中国外运吸收合并外运发展后协同优势的发挥，考虑到公司换股方案中中国外运A 股发行价参照的可比公司估值近期有一定程度的回调，公司当前估值已与可比公司估值接近，我们下调评级至“增持”。