事件：

2026年3月25日，公司发布 2025 年报，报告期内公司实现营业收入316.29 亿元，同比增长13.02%；归母净利润77.11 亿元，同比增长21.69%；扣非归母净利润74.13 亿元，同比增长20.00%。

点评：

经营效率持续提升，研发投入维持高位。2025 年，公司①毛利率86.21%（-0.04pct）；②期间费用率：销售费用率28.79%（-1.00pct），管理费用率8.87%（-0.26pct），研发费用率22.01%（-1.51pct），合计研发投入占收入比27.58%（-1.82pct），财务费用率-1.29%（+0.76pct）；③净利率：归母净利率24.38%（+1.74pct），扣非归母净利率23.44%（+1.36pct）。

创新转型业绩高增，国际化进程显著提速。①创新药全年实现销售收入163.42 亿元（+26.09%），占药品销售收入比重达58.34%，其中抗肿瘤产品收入132.40 亿元（+18.52%），主要系瑞维鲁胺、达尔西利等医保药物强劲增长，氟唑帕利、海曲泊帕等上市较早创新药持续放量，伊立替康、瑞康曲妥珠等商业化初期产品实现医保前的快速前期放量；非肿瘤产品收入31.02 亿元（+73.36%），恒格列净、瑞马唑仑等医保药物实现较快增长。②创新药对外许可收入成为业绩重要增量，全年收入33.92 亿元（+25.62%），包括MSD、IDEAYA、Merck KGaA、Braveheart Bio、GSK等司的首付款与股权。

肿瘤+慢病双轮驱动，研发管线持续突破。2025 年全年，公司①新增7款1 类新药获批上市（注射用瑞卡西单抗、硫酸艾玛昔替尼片、瑞格列汀二甲双胍片(I)(II)、注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、泽美妥司他片）；1 款2 类新药获批上市，6 个已获批创新药的新适应症获批上市。②有15 项上市申请获NMPA 受理，28 项临床推进至3 期，61 项临床推进至2 期，28 项创新产品首次推进至临床1 期，未来三年预计获批上市创新产品及适应症约53 项，如瑞普泊肽（GLP-1/GIP）、艾玛昔替尼（JAK1）适应症拓展、瑞康曲妥珠单抗（HER2-ADC）适应症拓展等多重磅品种已提交NMPA 注册上市盈利预测与投资建议：公司系国内创新药领军企业，创新药管线丰富、快速步入收获期，BD 成效显著成为业绩增长新引擎。首次覆盖，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为364.39/422.32/489.81 亿元，归母净利润分别为95.13/117.08/139.77 亿元，对应PE 分别为40X/33X/27X。首次覆盖，我们给予“增持”评级。

风险提示：产品研发注册不及预期风险、市场竞争风险等。