事件:公司发布2015 年三季报,公司1-9 月实现营业收入47.3 亿元,同比增长-7.9%;同期公司实现归属母公司股东净利润1.72 亿元,同比下滑65.15%。其中,公司三季度单季实现营业收入12.5 亿,同比增长-8.3%;同期公司实现归属母公司股东净利润0.07 亿,同比下滑96%,主要原因为:A 上年同期子公司拆迁补偿款转收益增加上年同期净利润;B 本报告期房地产多数项目处于建设期,未达到确认收入,的条件;C 个别地产项目财务费用停止资本化。

业绩符合预期,费用率提升拖累公司业绩。毛利率:2015Q3 公司毛利率为24.2%,比去年同期下滑6.0pct。费用率:公司各项费用率均有一定程度上升,其中销售费用率上升1.44pct 至6.76%,管理费用率上升2.12pct 至9.58%,财务费用率上升2.87pct 至4.91%。净利润率:由于毛利率、费用率均处于下滑通道中,净利润率下滑12pct 至0.58%。整体来看,公司业绩低于我们的预期。

盈利预测及估值。鉴于公司资产重组的不确定性,以及公司目前百货业态所处行业的景气度较低,我们在之前的盈利预测基础上,下调2015-2017 年公司归属母公司股东净利润分别为1.92 亿、2.49 亿、2.70亿,分别增长-53.0%、29.8%、8.4%,以停牌当天收盘价计算,公司对应2015-2017 年PE 为78.50、60.46、56.08 倍。估值方面,参照同类可比公司,鉴于公司优质的商业资产以及作为雨润集团旗下A 股唯一上市公司地位,给予2016PEX65,目标价14.07 元,给予公司“增持”评级。

风险及不确定性。1)公司资产负债率过高,现金流出现危机;2)公司资产运作状况低于预期。