事件：

2025年公司实现营业收入38.53亿元（+10.07%）；归母净利润 7.60亿元（+5.11%）；扣非归母净利润7.12 亿元（+10.81%）。2025 单Q4，公司实现营业收入8.12 亿(+9.48%)，归母净利润1.09 亿(-26.98%)，扣非后归母净利润1.06 亿(+5.60%)。公司拟每股派发现金红利1.10 元（含税），合计分红6.24 亿元（含税），分红率高达82.14%。2026Q1，公司实现营业收入11.26 亿元（+10.32%），归母净利润2.46 亿元（+13.61%），扣非后归母净利润2.28 亿元（+11.59%）。

点评：

医药工业基本盘稳固，核心产品表现分化。分产品看，贴剂实现收入21.71亿元（+2.62%），基本盘稳固；胶囊剂收入7.18 亿元（-4.55%），主要受参芪降糖胶囊集采影响；片剂收入3.71 亿元（+4.36%）；软膏剂收入1.36亿元（+6.44%），新品莫匹罗星软膏已于9 月上市；其他产品收入4.53亿元（+206.70%），主要系并表银谷制药及流通业务增长所致。分治疗领域看，骨科领域收入25.34 亿元（+9.05%），核心产品通络祛痛膏年销售收入超10 亿元；心脑血管领域收入4.57 亿元（+0.90%）；内分泌领域收入2.13 亿元（-16.17%），主要系参芪降糖胶囊中选全国中成药集采影响。

外延并购开启新篇章，收购银谷制药完善产品矩阵。报告期内，公司以7.04 亿元自有资金完成对银谷制药90%股权的收购，并于2025 年3 月起并表。本次收购为公司在骨科、呼吸领域补充了鼻喷剂、吸入制剂等高端剂型，提升了综合竞争力。协同效应逐步显现，银谷制药并表后（3-12 月）实现营业收入2.66 亿元，净利润0.43 亿元，为公司贡献并表净利润0.28 亿元，成为公司新的增长点。

坚持创新驱动，研发管线稳步推进。2025 年公司研发投入合计1.78 亿元，占营业收入比例为4.61%。研发管线稳步推进：1）控股子公司银谷制药的1 类创新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂（必立汀）获批新增感冒相关适应症，治疗场景进一步拓宽。2）通络祛痛膏、丹鹿通督片入选《中国颈椎退行性病变诊疗指南（2025）》，锐枢安芬太尼透皮贴剂入选《中国成人癌痛诊疗指南（2025 版）》，产品临床认可度显著增强。3）公司加速化药贴膏等仿制药研发，LR003、LR015 等项目处于审评阶段。

盈利预测及投资评级：

我们预计公司2026-2028 年收入43.0/47.7/52.6 亿,归母净利润8.5/9.4/10.3亿,每股收益为1.49/1.65/1.82 元,给予“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动、行业政策变动、盈利不及预期等风险。