事件：2026H1 公司实现营收21.48 亿元（yoy+2.32%），实现归母净利润4.95 亿元（yoy+4.36%），实现扣非归母净利润4.65 亿元（yoy+5.06%）；2026Q2 公司实现营收10.22 亿元（yoy-5.24%），实现归母净利润2.49 亿元（yoy-3.42%），实现扣非归母净利润2.37 亿元（yoy-0.52%）。

2026H1 整体经营稳健，费用优化驱动利润端跑赢收入端。2026H1 公司营收稳中有升，利润端表现优于收入端，主要得益于费用端持续优化。2026H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为45.88%/3.60%/2.45%/-0.33%，分别同比下滑1.49/1.47/0.55/0.14 个pct，精益化管理成效显著，银谷制药协同效应逐步释放。

2026H1 公司毛利率为78.90%，较去年同期下降2.43 个pct，我们认为毛利率的下滑是产品结构变化导致。2026H1 经营性现金流净额同比大增103.42%，盈利质量大幅改善。2026Q2 公司实现营收10.22 亿元（yoy-5.24%），实现归母净利润2.49 亿元（yoy-3.42%），系公司自2020Q2 以来首次出现单季度营收与利润同比双下滑。主要原因我们认为可能是：核心产品通络祛痛膏过去几年一直保持较高的增速，高基数叠加院内政策环境影响，销售阶段性放缓。但综合来看，2026Q2 扣非归母净利润2.37 亿元（yoy-0.52%），经营韧性凸显。

银谷制药利润率提升5.94pct，整合成效显著。2026H1 银谷制药实现营收1.47亿元（环比-12.23%），净利润0.35 亿元（环比+17.08%），净利润率为23.74%（环比+5.94pct），我们认为主要得益于公司精细化管理和OTC 渠道赋能。

品种研发与学术推广取得多项阶段性进展。芬太尼透皮贴剂于2026 年7 月新增纳入《国家基本药物目录（2026 年版）》。此外，银谷必立汀（苯环喹溴铵鼻喷雾剂）感冒适应症研究成果发表于国际期刊，2026 年4 月新获批盐酸氮斯汀鼻喷雾剂；培元通脑胶囊入选《中风后失语中医康复指南》，学术影响力持续提升。

投资建议：羚锐制药是国内中药贴膏剂头部企业，我们看好公司在骨科镇痛领域的领先地位及管理层的外延整合能力。我们预计公司2026-2028 年实现营收41.25/45.52/48.87 亿元，分别同比增长7.06%/10.35%/7.34%；实现归母净利润8.60/9.65/10.55 亿元，分别同比增长13.29%/12.12%/9.33%；对应PE 估值分别为13.0/11.6/10.6X，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；产品推广不及预期。