公司发布2016 年度报告及2017 年一季报：2016 年实现收入165.91 亿元，同比增长8.9%，归母净利润为2.66 亿元，同比增长3.1%，低于我们预期，合EPS 0.26 元；其中16Q4 实现收入53.1 亿元，同比增长18.7%，归母净利润为8375.13 万元，同比下降1.1%。17Q1 实现收入45.36亿元，同比增长28.9%，归母净利润为1.11 亿元，同比增长23.3%，合EPS 0.11 元。16 年利润分配方案为每10 股分红0.50 元。（以上均为调整后数据） 成本推动2016 年硅铁硅锰下半年价格大涨，资产减值损失大增拖累公司净利润。在上游锰矿、电力、煤炭、硅石、运费等大幅上涨的情况下，成本推动硅铁、硅锰价格在6 月下旬开始快速上涨，全年均价同比上涨1.15%和18.89%。公司全年生产硅铁142.92 万吨、硅锰42.76 万吨，下半年吨毛利分别高达1000 和1459 元，但受制于上半年的拖累，全年硅铁硅锰吨毛利分别为986 和1070 元，硅铁较去年下降50 元，硅锰上升109 元。另外，受益于16 年房地产基建的景气，PVC 行业价格上涨明显，16 年均价同比上升11.24%，公司PVC 产品量价齐升，全年生产45.05 万吨，同比增长4.77%，年均吨毛利1516 元，较去年大幅上升708 元，公司PVC 业务毛利占比显著上升。值得注意的是，公司16 年资产减值损失增长1.71 亿元至3.62 亿元，较上年增长90.02%，对公司盈利能力造成较大负面影响，如果单看经营性利润，公司16 年实现经营性利润10.11 亿元，同比增长122.07%。

供需改善拉动一季度价格V 型反转，公司充分受益。硅铁硅锰价格经过从16 年12 月开始高位回调后，在17 年一季度的3 月再次上涨。本轮上涨不同于16 年下半年成本推动，更多来自于供需的改善，1-3 月钢材的产量同比增长2.10%，与此同时硅铁产量同比下降8.19%，硅锰产量同比下降22.76%。综合看，一季度，硅铁、硅锰均价分别同比大增10.54%和37.76%背景下，公司一季度净利润增幅显著。

循环经济产业链保证成本优势，扩产多晶硅建立第三支柱产业。公司具备完整的“煤－电－硅铁合金”、“煤－电－氯碱化工”循环经济产业链，拥有煤矿和坑口自备电厂，生产电力几乎100%自给自足，同时，公司与国外矿山有长协锰矿合同，低价锰矿储备充足。电力成本占硅铁、硅锰、PVC 生产成本约70%、20%、50%，锰矿占硅锰生产成本60%以上，因此鄂尔多斯相对竞争者有极大的成本优势，也将充分受益产品价格上的涨。另外公司多晶硅扩产项目计划将多晶硅产能由现在的3000 吨/年提升至8000 吨/年，建立第三支柱产业，预计项目2017 年10 月建成。

维持盈利预测，维持“买入”评级。下游需求好转拉动铁合金、PVC 等产品价格，公司“循环经济”模式在原材料储备、电力成本方面优势极强，将充分受益于产品价格上涨。我们维持公司17-19 年EPS 0.60、0.71、0.83 元，目前股价对应PE 分别为18、16、13 倍，维持“买入”评级。