事件：公司发布2024 年年报。2024 年，公司实现营业收入 151.97 亿元，同比+11.86%；归母净利润13.25 亿元，同比+4.07%；实现扣非归母净利润11.70 亿元，同比+5.79%。其中，24Q4 公司实现营业收入42.85 亿元，同比+8.98%；归母净利润3.71 亿元，同比+3.68%；实现扣非归母净利润3.30 亿元，同比+12.01%。

点评：

Q4 酵母主业高增，国内持续恢复。分产品看，Q4 酵母及深加工产品、制糖产品和包装类产品分别实现营收31.43 亿元、3.68 亿元和1.03 亿元，同比分别+20.83%、-40.42%和+1.01%，同时产品类别新增食品原料。分区域看，Q4 公司国内和国外分别录得营收28.38 亿元和14.55亿元，同比分别+8.9%和+12.8%。一方面，公司酵母主业增长持续提速；另一方面，公司国内收入持续呈现复苏态势。

全年毛利率略有下滑，利润略低于预期。毛利端看，尽管核心原料糖蜜全年价格呈下行趋势，但年初产品降价的影响叠加海运费用的升高使得公司全年毛利率达23.52%，同比-0.67pct。费用端看，整体费用率表现平稳，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比+0.27pct、-0.14pct、-0.28pct、+0.30pct。结合其他收益和资产减值损失后，公司营业利润率达10.29%，同比-0.82pct，使得归母净利润率达8.72%，同比-0.63pct，整体利润略低于24 年13.69 亿的目标。

持续开拓市场，提升产能人效。地域上看，公司2024 年海外业务增速达19.36%，公司加快海外布局，完成巴西公司、阿尔及利亚公司设立，并积极推进印度尼西亚公司的设立及酵母项目建设的准备工作。产能端看，公司2024 年酵母系列产品产能达45 万吨，同比提升21.6%，并有海内外多个项目正在推进。人才端看，公司2024 年向974 名激励对象实施第二轮股权激励，充分激发员工能动性。

25 年目标稳健，Q1 国内需求弱复苏。公司年报经营计划中，计划今年营收同比增长10%以上。具体到Q1，公司国内需求复苏偏弱，出口则维持强势增长。

盈利预测与投资评级：增长动能充分，把握低估机遇。收入端看，尽管短期国内复苏偏弱，但公司海外业务增速强劲，综合增长动能仍然充分。

中长期看，YE 渗透率的提升叠加海外业务的不断拓展有望持续推动公司收入增长。利润端看，25 年核心原料糖蜜价格有望持续下降，但固定资产折旧同比有望增加。我们预计公司2025-2027 年EPS 为1.78/1.99/2.33 元，分别对应2025-2027 年19X/17X/14X PE，维持对公司的“买入”评级。

风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧