事件：公司发布2023 年年度报告，2023 年公司实现营业收入为135.81 亿元，同比增长5.74%；实现归母净利润12.70 亿元，同比下降3.86%；实现扣非归母净利润11.04 亿元，同比下降0.87%。其中，Q4 公司实现营收39.28 亿元，同比上升1.76%；实现归母净利润3.58 亿元，同比下降15.48%%；实现扣非归母净利润2.95 亿元，同比下降3.84%。

主业酵母稳健增长，海外业务加速拓展。2023 年公司实现营收135.81 亿元，同比+5.74%，其中23Q1-Q4 各季度公司营收分别实现33.97/33.17/29.39/39.28 亿元，同比+12.03%/+8.45%/+1.62%/+1.76%。公司营收端保持稳健增长，一方面系主业需求改善，其他类产品增速亮眼；另一方面系海外业务加速拓展，保持双位数增长。

分产品看，2023 年公司酵母及深加工/制糖/包装类/其他产品分别实现营业收入95.05/17.11/4.21/19.10 亿元，同比+5%/-3%/-12%/+26%。其中，烘焙面食、YE 食品、生物饲料、植保、酿造与生物能源、酶制剂等业务均保持了增长态势；微生物营养、营养健康、包装及材料等业务因行业环境变化，消费疲软等因素导致业务下滑。

分地区看，2023 年Q2 国内/国外分别实现营收87.61/47.86 亿元，同比-1%/+22%。得益于公司长期坚持的国际化战略布局，国际市场继续保持较高增速，增长速度高于国内市场。

利润端短期仍承压，整体费用率维持平稳。2023 年公司实现归母净利润12.70 亿元，同比-3.86%，其中23Q1-Q4 各季度公司归母净利润分别实现3.52/3.16/2.43/3.58 亿元，同比+12.76%/-10.97%/+5.98%/-15.48%。公司23Q4 实现毛利率/净利率23.02%/9.66%，同比-0.91/-1.97pcts。利润率的下滑，我们预计主要系糖蜜价格持续高企，且水解糖项目处于爬坡阶段。伴随水解糖技术的不断完善，成本仍有下降空间，利润端改善可期。

公司23Q4 销售/管理/研发费用率分别为4.98%/3.00%/4.42%，同比变动+0.13/+0.89/+0.69pct，2023 年销售/管理/研发费用率分别为5.18%/3.38%/4.44%，同比变动-0.50/+0.35/+0.27pct，费用率基本维持稳定。

海外市场前景广阔，期待国内需求端改善。短期来看，国内下游需求呈现弱复苏态势，国外仍呈现平稳增长态势，预计全年有望实现稳健增长。此外，新榨季到来叠加水解糖投产的替代效应，糖蜜供需或将有所改善，糖蜜成本有下降空间。长期来看，受益于消费者健康需求增长，公司积极推进YE 等衍生品业务，市场空间广阔。此外，公司加快推进国际市场布局，产能落地有望持续提升市场份额。我们看好酵母龙头竞争力的持续提升以及长期成长空间。

盈利预测：我们预计24-26 年公司实现营收156.79/178.01/201.56 亿元，同比增长15.44%/13.54%/13.23%，实现归母净利润13.68/15.69/17.99 亿元，同比增长7.72%/14.65%/14.70%，EPS 分别为1.57/1.81/2.07 元/股，调降至“推荐”评级。

风险提示：食品安全风险、汇率波动风险、原材料成本上涨风险。