本报告导读：

公司2023 年业绩低于预期，主业恢复仍偏弱，成本端有望逐步形成改善但面临竞争，24 年预算目标以稳为主。

投资要点：

维持“增持” 评级。参考公司目标并考虑竞争加剧，下调2024-25年EPS 预测至1.58(-0.45)、1.79(-0.65)元，新增26 年2.13 元，参考同业并考虑盈利改善空间较大，给予24 年25XPE，下调目标价至39.5 元。

业绩低于预期。公司23 年营收135.81 亿元、同比+5.74%，归母净利12.70 亿元、同比-3.86%，扣非净利11.04 亿元、同比-0.87%；对应23Q4 单季营收39.28 亿元、同比+1.76%，归母净利3.58 亿元、同比-15.48%，扣非净利2.95 亿元、同比-3.84%。收入利润均低于预期。

主业承压，海外业务增长较快。23Q4 酵母及深加工/制糖/包装/其他收入分别同比-1.8%/-20.6%/-15.0%/+71.7%；国内/国外收入分别同比-9.2%/+27.4%；线下/线上收入分别同比+8.9%/-15.8%；预计国内受需求弱复苏及竞争加剧影响，主业恢复偏慢，且C 端小包装高基数上估测有较明显下滑，国外业务环比有所加速。23Q4 毛利率同比-0.9pct至23.0%，预计主因低毛利原料及贸易业务占比提升影响，23Q4 销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.1/+0.9/+0.7/-1.1pct，管理费率上升预计主因集中计提奖金，净利率同比-1.9pct 至9.1%。

24 年目标偏稳，激励优化有望落地。公司年报披露2024 年预算目标收入同比+15.37%，归母净利同比+7.80%，利润增速较慢预计主因主业预期承压之下结构端预期偏弱，成本端有望改善但竞争激烈。24 年公司以稳为主，我们预计激励机制优化或有望落地带来逐步改善。

风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、原材料及固定成本上升。