2024 年4 月19 日，安琪酵母发布2024 年一季度报告。

投资要点

业绩低于预期，产品/渠道结构变化导致盈利承压2024Q1 公司总营收34.83 亿元（+3%），归母净利润3.19 亿元（-9%），业绩表现不及预期。2024Q1 公司毛利率下降1pct 至24.66%，预计主要系低毛利海外市场/贸易业务占比提升所致，随着糖蜜/能源/其他辅料成本的下降，后续公司毛利率有望恢复；2024Q1 公司销售/管理费用率分别为4.84%/3.69%，分别同比-0.4pct/+0.4pct，费用率整体保持稳定，净利率下降1pct 至9.47%，随着埃及与俄罗斯项目投产，公司海外业务成本压力有望缓解、盈利能力稳步回升。

贸易类产品按计划扩张，海外市场保持高增

主营产品稳健，贸易类产品按预期扩张，2024Q1 酵母及深加工产品营收为24.50 亿元（+5%），预计主要系海外市场增长贡献所致； 2024Q1 制糖产品/ 包装类产品营收分别为3.98/1.00 亿元，分别同减18%/8%，制糖业务下跌明显主要系2023 年底产品库存出清，叠加糖价下跌所致；2024Q1 其他产品营收为5.26 亿元（+14%），贸易类业务规模按公司规划快速增长，预计全年可缓解公司主营业务增长压力，达成公司总营收规模增速目标。电商渠道持续承压，2024Q1 线下/线上渠道营收分别为23.44/11.30 亿元，分别同比+6%/-3%，线下业务正常开展，经销商数量持续增加，截至2024Q1末，公司总经销商数量为22812 家，较2023 年末净增加459家；而由于C 端需求相对较为疲软，电商渠道延续2023 年承压趋势。海外市场增势延续，2024Q1 国内/国外市场营收分别为21.04/13.70 亿元，分别同比-5%/+17%，海外市场增势延续，国际局势对于公司主业经营影响有限，随着海外产能建设持续推进，预计中长期海外市场仍为公司主要业绩增长来源。

盈利预测

我们看好公司作为酵母龙头凭借自身的规模/渠道/服务优势不断进行全球化扩张，随着海外产能项目落地/技改降本项目推进/原材料成本压力缓解，公司盈利能力有望逐渐恢复。预 计2024-2026 年EPS 分别为1.59/1.96/2.32 元，当前股价对应PE 分别为19/15/13 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、海外拓展不及预期等。