收入略有增长，维持“买入”评级

2024Q1 公司营业总收入34.83 亿元，同比+2.52%；扣非前后归母净利润3.19、2.95 亿元，同比-9.45%、-10.74%。短期竞争加剧，我们下调2024-2026 年归母净利润至13.66/17.07/21.57 亿元（前值14.67/18.67/23.40 亿元），对应2024-2026年EPS 1.57/1.97/2.48 元，当前股价对应2024-2026 年18.4/14.7/11.6 倍PE，公司糖蜜成本迎来拐点，估值相对低位，维持“买入”评级。

国际市场保持快速增长，国内短期仍有待恢复分业务看，2024Q1 酵母、制糖、包装、其他业务营收同比+5.4%、-17.6%、-8.4%、14.3%，环比2023Q4 来看酵母增速回升，呈现恢复态势，制糖业务增速下降主因高基数及糖价下降影响。分区域看，国内、国际市场营收同比-4.5%、+16.7%，国内需求仍有波动，主因制糖及包装业务影响，国内酵母主业有待恢复；国际市场增速仍保持较快增长，势头良好。

盈利能力同比有所下降、环比略有提升

2024Q1 归母净利率同比-1.22pct，环比略有提升。其中公司毛利率同比-0.74pct，主因产品价格下降、国际业务占比上升、制糖业务拖累因素影响，若国内需求逐步恢复后降幅有望收窄。销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.37、+0.43、+0.31、+0.17pct，销售费用率同比下降预计主因市场费用及薪酬控费所致。

中长期稳健成长可期

2024Q1 开局略有压力，主因国内需求疲软、制糖业务回落所致。但国际市场完善渠道建设、推动销售本土化、扩大经销商规模，份额呈现稳步抬升态势，竞争优势持续增强。全年糖蜜成本预计双位数下降，印度等国际糖蜜价格受地缘政治影响或维持高位，公司成本优势仍明显，价格战压力或趋缓。股权激励基本完成股份回购，期待激励推出理顺公司利益。

风险提示：汇率波动风险、产能消化风险、国际需求下降风险。