市场表现：食品饮料年初至今跑输大盘，主要源于估值回落2023 年1-11 月食品饮料板块下跌5.6%，跑输沪深300 约10.8pct，在一级子行业中排名靠后。分子行业看，软饮料板块（+9.8%）表现突出，葡萄酒（+4.3%）、肉制品（+3.6%）获得正收益，也获得明显的超额收益。其他酒类（-24.9%）、调味品（-27.3%）跑输食品饮料板块。我们从市值分解角度观察，食品饮料2023 年1-11月PE 较2022 年底回落24.6%，预计2023 年净利增长19.3%，两者共同作用，年初至今板块市值下跌10.0%。

总量判断：消费有回暖，需求曲线缓慢上行

从宏观层面来看，2023 年消费开始复苏，节奏可能偏慢，但复苏的方向没有变化。

观察经济数据，2023Q3 GDP 增4.9%，前三季度GDP 增5.2%，基本符合预期。10月社零数据增速持续回升至7.6%，整体来看消费复苏的趋势明确，节奏略慢。从微观层面来看产业表现，呈现弱复苏趋势：食品制造企业2023 年1-9 月营收增速2.0%，增速环比1-8 月略有上行；利润总额同比增长2.2%，增速创年内以来新高，也表明产业正在缓慢复苏。

2023 年节奏回顾：白酒企业韧性较强，大众品现分化食品饮料行业在2023 年表现出弱复苏特性，在经历春节旺销后，进入淡季市场开始回落，从财报业绩表现来看，2023Q2、2023Q3 食品饮料上市公司整体营收增速（9.6%、8.0%）环比一季度（11.8%）出现回落，也与我们调研情况相符。但其中白酒表现相对平稳，由于渠道库存承担部分蓄水池功能，2023 年白酒企业季度报表业绩相差不大。大众品全年分化较大，其中其他酒类、软饮料实现较快增长，肉制品、乳制品、食品综合增速较低。2023Q3 软饮料、调味品、食品综合增速环比加快，其他子行业增速环比略有回落。整体来看大众品的季度业绩反映出大众消费仍面临压力，主因在于消费场景恢复缓慢以及消费力不足。但细分子行业还是表现出较高的景气度，如休闲零食、餐饮供应链企业等。

投资主线：关注弱复苏背景下的结构性机会

往2024 年展望，食品饮料行业主线仍是消费复苏。而复苏的节奏及力度，与宏观经济较为相关。按照复苏路径推演，2024 年我们更多期望经济活跃度提升带来商务消费提振，以及消费力提升带来消费升级表现。从估值角度来看，经过前期回调，食品饮料已步入合理布局区间，部分企业估值已低于近年平均水平。假定现有政策不发生明显变化，预计2024 年行业估值稳定，板块仍需回归业绩增长主线，建议把握确定性原则。我们选取2024 年食品饮料交易策略四条主线：一是选择基本面稳健向上品种，布局各价格带白酒龙头；二是关注景气度上行，仍处于红利期的子行业，如休闲零食；三是关注企业由于自身业务周期向上，处于困境反转的投资机会；四是上游成本变化情况，布局成本回落品种。

风险提示：宏观经济波动风险、消费复苏低于预期风险、原料价格波动风险。