2024 年4 月29 日，恒顺醋业发布2023 年年度报告与2024年一季度报告。

投资要点

市场需求承压，盈利能力边际修复

公司2023/2023Q4/2024Q1 总营收分别为21.06/4.69/4.60 亿元，分别同比-2%/+2%/-25%，归母净利润分别为0.87/-0.51/0.55 亿元，分别同减37%/2022Q4 为-0.16 亿元/同减24%，2023 年，公司总营收下降主要系2022 年有存量房销售所致，而主营调味品实现营收20.78 亿元（同增2%）。盈利端，2023 年公司毛利率为32.98%（同减1pct），由于公司增加市场促销费投，减少人员办公/修理费，使得销售/管理费用率分别为18.65%/4.94%，分别同比+2pct/-0.5pct，综合导致净利率3.79%（同减2pct）。2024Q1 毛利率为41.38%（同增6pct），销售/管理费用率分别为17.02%/6.15%，分别同增5pct/2pct ， 综合导致净利率为11.67% （ 同增0.04pct），盈利能力保持稳定。2024 年经营目标，计划2024 年实现主营调味品业务销售收入不低于双位数增长，扣非净利润同增10%以上。

推进产品策略落地，夯实品牌地位

分产品看，2023 年公司醋系列/酒系列/酱系列营收分别为12.94/3.27/1.96 亿元，分别同比+1%/-8%/-24%，销量分别为21.00/8.38/2.90 万吨，分别同比+2%/-8%/-13%，吨价分别为0.62/0.39/0.67 万元/ 吨， 分别同减1%/1%/12% ，2024Q1 营收分别为3.07/0.77/0.33 亿元， 分别同减20%/31%/49%，由于市场需求仍处于缓慢修复过程中，主营产品持续承压，公司后续继续聚焦大单品战略，加强产品规划落地。分渠道看，2023 年，公司经销/直销/外贸模式营收分别为19.32/1.01/0.45 亿元，分别同比+4%/-22%/+3%，线上/线下渠道营收分别为2.65/18.13 亿元，分别同比-6%/+4%，2024Q1 ， 公司经销/ 直销/ 外贸模式营收分别为4.16/0.16/0.07 亿元，分别同减27%/27%/7%，截至2024Q1末，公司经销商数量共2067 家，较2024 年初净增加23 家，线上/ 线下渠道营收分别为0.64/3.76 亿元， 分别同减3%/30%，后续公司持续推进餐饮、电商产品规划和渠道建　　设，增强渠道竞争力。分区域看，2024Q1 公司华东/华南/华中/西部/华北区域营收分别为2.04/0.82/0.75/0.55/0.24 亿元，分别同比-32%/-22%/-25%/+4%/-43%，公司梳理优化出全国性重点产品11 个、区域性重点产品51 个，根据营销战区匹配产品政策资源，建立产品推广落地考核指标，品牌地位有望持续夯实。

盈利预测

公司有序推进营销改革，坚持醋酒酱战略，着力大单品打造，随着产品/渠道端短板不断补齐，我们看好公司长期的超额收益，根据年报与一季报，预计2024-2026 年EPS 分别为0.13/0.17/0.20 元，当前股价对应PE 分别为63/48/41 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、产能扩张不及预期、企业改革不及预期、区域拓展不及预期等。