24Q1 归母净利润42 亿元，维持“买入”评级

万华化学4 月18 日发布24 年一季报， 实现营收462 亿元，yoy+10.1%/qoq+7.8% ， 归母净利润42 亿元（ 扣非41 亿元），yoy+2.6%/qoq+1.1%（扣非后yoy+3.5%/qoq+2.9%）。我们预计公司24-26年归母净利202/244/270 亿元，对应EPS 为6.43/7.76/8.59 元，结合可比公司24 年Wind 一致预期平均14xPE，考虑公司聚氨酯龙头地位和新项目成长性，给予公司24 年18xPE，目标价115.74 元，维持“买入”评级。

24Q1 聚氨酯产销环比略有增长，看好聚氨酯板块盈利改善Q1 聚氨酯销量131 万吨， yoy+18%/qoq+1%， 营收175 亿元，yoy+12%/qoq+1%。据百川盈孚，24Q1 聚合MDI/纯MDI/TDI/聚醚市场均价1.61/2.02/1.67/0.91 万元/ 吨， yoy+4%/+8%/-13%/-8%（qoq+3%/-3%/-2%/-3%），MDI/TDI 价差1.10/1.11 万元/吨，yoy+466/-1855元/吨（qoq-244/-76 元/吨），MDI 价格价差整体改善支撑盈利同环比增长。

据百川盈孚，4 月18 日聚合MDI/纯MDI/TDI 价格1.66/1.89/1.55 万元/吨，较3 月末+2%/-3%/-2%，未来内需复苏及MDI/TDI 竞争格局优化等背景下，我们看好聚氨酯板块盈利改善。

石化板块收入同环比增长，新材料业务持续成长24Q1 石化销量134 万吨，营收185 亿元，yoy+2%/qoq+6%。据百川盈孚，24Q1 丙烯酸/EO/PO/PVC 均价0.6/0.7/0.9/0.6 万元/ 吨，yoy-16%/-1%/-7%/-10%（qoq0%/+1%/-2%/-3%），石化板块一季度景气仍有承压。24Q1 新材料销量44 万吨，yoy+26%/qoq+5%，营收61 亿元，yoy+14/qoq-2%。24Q1 综合毛利率17.6%（yoy+0.1/qoq+0.8pct）；期间费用率yoy+0.3pct 至5.7%。

新项目增量有望逐步兑现，公司迈入新成长周期据公司23 年年报，公司23 年多个项目陆续落地，包括新增PC 产能24 万吨、TDI 产能30 万吨、MDI 产能5 万吨等。24-26 年仍将迎来新项目收获期，规划/在建项目包括聚氨酯（宁波+60 万吨MDI；福建+40 万吨MDI；烟台+85 万吨聚醚等）、石化（蓬莱基地、乙烯二期等）、新材料（POE/柠檬醛等）三大板块诸多产品。截至24Q1 末公司在建工程余额574 亿元，公司处于上市以来最大的资本开支周期，未来新项目陆续实施以及高附加值新材料放量有望持续贡献增量。

风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期；原材料价格波动。