公司2024 年实现归母净利润10.23 亿元（+25.43%yoy），25 年Q1 实现归母净利润3.58 亿元（55.94%yoy），净利润同比高增。我们认为25 年有望迎来特高压订单与交付大年，带来公司收入与结构的进一步改善，同时公司提质增效持续深化，看好公司25-26 年盈利能力有望持续高增。

净利润同比高增，毛净利率持续提升

公司2024 年实现营收124.02 亿元（+11.96%yoy），归母净利润10.23 亿元（+25.43%yoy）。公司25 年Q1 实现营收25.10 亿元（+22.82%yoy），归母净利润3.58 亿元（55.94%yoy），扣非净利润3.56 亿元（+56.23%yoy），同比高增。公司24 年实现毛、净利率分别为22.4%、9.0%，同比+1.0、0.7pct，提质增效叠加结构改善，盈利能力持续提升。公司24 年确认甘孜等14 间隔1000 千伏GIS，庆阳换流站等97 间隔750 千伏GIS，高压板块收入占比进一步提升。公司24 年期间费用率为11.0%，同比提升0.2pct，其中销售/管理/财务/研发分别变化-0.1/+0.2/+0.4/-0.3pct，基本保持稳定。

高压板块收入高增，带来整体结构改善

公司24 年高压板块/中低压及配网/国际业务/运维服务及其他分别实现收入76.98/32.42/2.04 /11.64 亿元， 同比变化+25.06%/+11.43%/-71.79%/-0.89%；毛利率分别为25.53%/16.03%/-30.43%/25.16%，同比变化+2.66/+0.21/-39.58/-4.61pct。国际业务主要系此前签订的EPC 项目延期导致成本增加及客户资信影响，造成亏损。公司调整国际业务战略，加大单机设备出口力度，系列化产品挺进欧洲高端市场。

25 年有望迎来特高压订单与交付大年，公司业绩有望保持高增

25 年特高压项目节奏有望明显提速。24 年共有2 条直流（陕北-安徽、甘肃-浙江）、2 条交流（阿坝-成都东、大同-怀来-天津）核准。我们预计25 年有望核准5-6 条直流（陕西-河南、蒙西-京津冀、藏东南-粤港澳、巴丹吉林-四川、南疆-川渝、青海-广西）、3 条交流（浙江环网、烟威、达拉特-蒙西），有望成为订单与交付大年，我们认为公司业绩有望受到明显拉动。

盈利预测与估值

考虑到此前签订的国际EPC 业务有所拖累但影响逐渐减小，我们略下调公司25-26 年归母净利润预测至15.15/17.93（前值15.61/18.06）亿元，给予27 年预测19.91 亿元，对应25-27 年EPS 分别为1.12/1.32/1.47 元。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为19 倍，给予公司25 年19 倍PE，目标价21.28 元（前值23X，26.45 元），维持“买入”评级。

风险提示：电网投资力度不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。