报告摘要：

上海家化发布2024年报及 2025 年一季报，2024年公司实现营收 56.79亿元/-13.93%，归母净利润-8.33 亿元/-266.60%，扣非归母净利润-8.38亿元/-366.41%。2024Q4 公司实现营收12.02 亿元/-20.20%，归母净利润-9.96 亿元，扣非归母净利润-9.58 亿元。2025Q1 公司实现营收17.04亿元/-10.59%，归母净利润2.17 亿元/-15.25%，扣非归母净利润1.92 亿元/-34.49%。

点评：

国内业务因战略调整而下滑，海外业务受市场冲击明显。2024 年公司主营业务收入56.75 亿元/-13.85%，分产品看：1）个护营收23.79 亿/-3.42%/占比41.93%，含六神、美加净品牌；2）美妆营收10.50 亿/-29.81%/占比18.50%，含玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌；3）创新营收8.30 亿/-19.38%/占比14.63%，含启初、家安、高夫等品牌；4）海外营收14.15 亿/-11.43%/占比24.94%，含汤美星。分渠道看：1）线上营收25.39 亿/-9.66%/占比44.71%；2）线下营收31.36 亿/-16.97%/占比55.29%。国内业务下滑主要系公司主动进行战略调整，包括：百货渠道主动降低社会库存及闭店使得开票收入减少、线上经销商代理模式转自营模式形成退货、线下销售部架构调整等。海外业务承压主要系海外低出生率、婴童品类竞争加剧和经销商降低库存等所致。

公布员工持股计划，提高员工积极性并展现公司经营信心。公司2025年4 月25 日公布员工持股计划草案，参加本持股计划的公司员工预计不超过45 人，包括董事长、董事会秘书和43 位中层管理人员及骨干员工，合计认购公司股份483.51 万股，认购价格为16.03 元/股。业绩考核目标为：1）2025 年扭亏为盈，净利润为正；2）2026 年净利润增长率不低于10%；3）2027 年净利润增长率不低于10%。员工持股计划实现对公司核心员工的深度绑定和充分激励，有利于提高员工积极性，同时彰显公司对战略调整后业务稳步改善的信心。

投资建议：公司战略调整初见成效，员工持股计划彰显强烈信心，2025年业务有望逐步改善。考虑到公司仍处变革期，调整盈利预测，预计2025-2027 年营收为62.19 亿/67.44 亿/73.10 亿，归母净利润为3.64 亿/4.58 亿/5.34 亿，对应PE 为43 倍/34 倍/29 倍。维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧；消费不及预期；新品打造不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。