事件：公司披露24 年一季报，扣非超预期：

24Q1：收入19.05 亿元（-3.76%），归母净利2.56 亿元（+11.18%），扣非归母净利2.93 亿元（+29.17%）。因法规变化，按照同口径测算，扣非净利润+45%，经营性现金净流量达5.7 亿元（+25%）稳步向好。

收入拆分：美加净、双妹高增，佰草集、玉泽增势稳定1.美容护肤收入3.39 亿（-17%），其中预计佰草集线下百货继续承压，线上预计表现亮眼，据参谋及蝉妈妈，佰草集Q1 淘+抖GMV+37%，玉泽Q1 淘+抖GMV+40%，双妹预计三位数高增。

2.个护家清收入11.11 亿（+4.2%），据参谋及蝉妈妈，美加净Q1 淘+抖GMV+295%，全渠道预估双位数高增，其中美加净24Q1 起调整至个护家清分类。

3.母婴收入3.9 亿（-11.6%），合作品牌0.61 亿（+2.9%）。

盈利拆分：聚焦高毛利高增速高品牌战略推升毛利率，费用优化超预期期扰动业绩

毛利率：24Q1 毛利率63.27%（+2.1ct），主系原材料采购价格下降，以及聚焦高毛利高品牌溢价品类产品结构优化，同时加快渠道调整。

费用率：24Q1 销售、管理、研发费率各37.21%（-3.5pct）、6.51%（-2.6pct）、1.83%(+0.2pct），公司销售＆管理费用率均迎来显著优化，主因①盈利结构调整，减少部分亏损且费用较高的业务；②加大价格管控及渠道盈利考量力度，减少促销折扣部分投入；③23Q1 部分销售费用有所前置。④事业部调整后部分管理费用转移至销售费用；③中后台费用强管控，预算显著下降。

净利率：24Q1 归母净利率为13.45%（+1.8pct），其中扣非归母净利率15.4%（+3.9%），提升主系毛利率提升及销售、管理费率下降。

展望Q2：各品牌积极投放Q2 放量可期

佰草集：4 月举办国色百草溯源之旅，结合代言人檀健次强化太极系列珍稀本草成分心智；Q2 上新全新御龄紧致高端抗老系列，率先应用人参皂苷特定结构强强联手协同抗老。

玉泽：4 月官宣花游世界冠军双子星x 修护双子星跨名联动，并预计Q2 针对医美术后场景上新医用修复敷料和次抛，以重组胶原为核心成分强化科学护肤权威品牌心智。

美加净：老baby 势能延续，合作55 购物节、东方卫视及流量明星直播间等强化流量获取，Q1 防晒小金瓶全渠道+100%，位列抖音倍护防晒人气榜TOP1，Q2旺季有望迎来爆发。

六神：推进故宫合作项目，Q2 将上市新的双蛋“止痒蛋＆驱蚊蛋”，及故宫联名牛年限定花露水等，随着Q2 天气转暖，驱蚊产品将迎来更高弹性。

投资建议：事业部调整落地，公司完成战略全面转型，完成系统切换后组织结构协同性更强，Q1 利润弹性超预期，盈利增长先行迎来拐点，Q2 在积极精准营销投入下收入端有望迎来增长拐点。其中玉泽夯实专业科技护肤心智爆款矩阵“干敏霜+油敏霜”推动新渠道高增，Q2 预计重磅上新重组胶原新品；佰草集梳理产品线，聚焦头部资源打造爆品，新代言人实现营销破圈新一步；美加净老 baby 抖音成功经验推动了 Q4 高速增长，并且为其他品牌提供了低成本高效率的运作标杆，为六神、家安后续爆发提供了有效的方法论，关注组织架构转换后三高品类聚焦策略的高质量经营表现。预测 24-26 年归母净利6.5、7.5、8.3 亿，对应 PE 为 19、16、15x，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧；销售费用投入不达预期；下游需求恢复不及预期关联关系披露：根据 《上海证券交易所上市规则》《上海证券交易所上市公司关联交易实施指引》 规定，上海家化是方正证券的关联方。