事件：2025年4 月28日晚，瀚蓝环境发布2025Q1 报告。2025年一季度公司实现营业收入26.01 亿元，同比减少4.24%；实现归母净利润4.2 亿元，同比增加10.26%；扣非后净利润4.18 亿元，同比增加12.8%。经营活动现金流量净额5.96 亿元，同比增加74.54%；基本每股收益0.52 元/股，同比增加10.64%。

点评：

垃圾焚烧效率进一步提升，供热量持续增长。公司收入下降而利润增长主要来自供热量提升和降本增效。分业务结构来看，（1）固废处理业务：

板块实现营业收入13.1 亿元，同比下降8.52%，实现净利润3.31 亿元，同比增长32.61%。主要由于PPP 工程收入规模下降及南海区环卫业务优化，影响收入下降约1.5 亿元。公司垃圾焚烧主业经营效率持续提升，2025Q1 垃圾焚烧板块实现营业收入8.65 亿元，同比增长0.88%。

净利润2.75 亿元，同比增长16.45%，实现毛利率51.26%。公司在垃圾焚烧量同比下降2.22%的情况下，实现供热量48.23 万吨，同比增长58.91%；实现吨发电量396.6 度，同比增长4.95%；吨上网电量349.15度，同比增长6.17%。体现出公司通过调整进场垃圾结构、技术创新等方式，促进发电效率的持续提升。（2）能源业务：2025Q1 板块实现营业收入8.4 亿元，同比下降1.62%。天然气销售量2.16 亿立方米，同比增加0.47%，收入下降主要受到天然气价格下降影响。（3）供水业务：

2025Q1 板块实现营业收入2.25 亿元，同比增加1.66%。经营期内售水量1.07 亿吨，同比增长1.34%；（4）排水业务：2025Q1 板块实现营业收入1.54 亿元，同比下降3.04%，污水处理量7550 万吨，同比增长18.22%，收入下降主要由于工程收入收缩影响。

降本增效显成效，管理费用、财务费用同比降低。2025Q1 公司管理费用1.47 亿元，同比下降3.7%；利息费用1.19 亿元，同比下降3.81%。

公司降本增效措施继续深化，实现销售毛利率32.28%，同比下降2.44pct，销售净利率16.73%，同比下降2.53pct。

粤丰环保收购事项稳步推进，预计25 年上半年收购完成。截至一季报披露日，本次收购粤丰环保事项已完成反垄断审查、境外投资登记备案等审批，所有先决条件均已达成，公司预计如境外程序等顺利推进，2025 年上半年有望完成本次交易。收购完成后，瀚蓝环境在运规模将由每日3 万吨提升至每日超7 万吨，在手规模超9 万吨/日，垃圾焚烧发电规模跃升A 股上市公司首位。

盈利预测及投资评级：瀚蓝环境为全国性综合环境运营商，主业盈利稳健，自由现金流回正。伴随收购事项推进，公司有望实现规模和盈利能力的双提升。综合考虑到环卫业务应收挑战较大，2025 年公司计划进行结构调整，在不考虑收购事项的情况下，我们预测公司 2025-2027 年　　营业收入分别为111.99/112.96/114.37 亿元， 归母净利润16.8/17.06/17.65 亿元，按4 月28 日收盘价计算，对应PE 为11.25x/11.08x/10.71x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。

风险因素：收购粤丰环保进度不及预期、应收账款回收风险、公用事业价格市场化改革进度缓慢、产能推进不及预期。