瀚蓝环境2Q25 业绩符合此前预告

瀚蓝环境公布2Q25 业绩：实现营业收入31.6 亿元，同比+1.7%，归母净利润5.5 亿元，同比+8%，业绩符合此前预告。1H25 累计实现营业收入57.6 亿元，同比-1.1%，归母净利润9.7 亿元，同比+9%。1H25 公司首次进行中期分红每股股息0.25 元，对应分红率21%。

固废：净利润同比+24.5%，主要由粤丰环保并表贡献；运营收入占比达到96%。1H25 固废收入29.5 亿元，同比-3%，其中粤丰环保贡献3.6亿元。1H25 投产1 个项目650 吨/日，在建项目2250 吨/日，并表后公司在运垃圾焚烧产能达6.6 万吨/日。运营方面，1H25 垃圾处置量同比+18%，发电量同比+21%，增量基本全部由并表粤丰环保贡献；发电产能利用率115%，吨发电量同比+2.6%至386 度，厂用电率同比-0.77ppt至12.6%，经营效率进一步提升。供热方面，1H25 公司供热量同比+42%，累计已有29 个项目签署供热协议，项目储备充足。1H25 固废业务净利润7.2 亿元，同比+1.4 亿元，粤丰环保贡献1.1 亿元。

能源及水务：盈利表现稳健。能源方面，1H25 收入同比+0.7%，主要系天然气售气量略有上涨。公司预计2025 年能源业务将保持正常盈利水平。供排水业务方面，1H25 供水收入同比+2.2%；1H25 污水处理量同比+2.9%，排水业务收入同比+0.2%。

1H25 经营性现金流同比+30%，期内回收应收款超11.5 亿元。1H25 经营性现金流达12 亿元，同比+2.8 亿元，粤丰环保贡献2 亿元；自由现金流3.4 亿元，同比+5 亿元。1H25 持续催收下应收回款超11.5 亿元。

发展趋势

坚持回报股东，看好并表增厚盈利提升分红表现。根据公司规划，2024-2026 年每股股息同比增幅不低于10%。公司2024 年全年每股股息同比+67%，对应分红比例40%，同比+12ppt，超额兑现分红承诺；此次首次实现中期派息，并表后全年现金流增厚，我们看好公司进一步提升分红表现。

盈利预测与估值

考虑到粤丰环保已经实现并表，我们上调垃圾焚烧发电部分产能，对应上调2025E/2026E 归母净利润16.6%/20.3%至21.1 亿元/23.4 亿元，同比+26.8%/+10.7%。由于公司现金流增长带来分红能力提升，我们分别提高2025E/2026E 每股股息至1 元/1.1 元，提升目标价20%至31 元，较当前股价有19.8%的上行空间；维持“跑赢行业”评级不变。当前股价对应2025E/2026E 10x/9.0x P/E，目标价对应2025E/2026E12.0x/10.8x P/E。

风险

国补回收不及预期。