业绩回顾

2025 年&1Q26 业绩扎实；符合市场预期

瀚蓝环境公布2025 年及1Q26 业绩：2025 年营收139.4 亿元，同比+17.3%，归母净利润19.73 亿元，同比+18.6%。1Q26 营收36.6 亿元，同比+40.6%，归母净利润5.79 亿元，同比+37.8%。业绩增长来自粤丰环保收购带来的规模增加以及存量资产提质增效。公司各项经营指标完成良好，整体表现扎实。

粤丰并表影响积极，全面助推固废处理业务规模扩张、实力升级：2025/1Q26 实现收入81.2/23.2 亿元，同比+35%/77%，净利润为16.0/6.13 亿元，同比+56%/85%（粤丰并表增加5.0/2.53 亿元）。其中生活垃圾焚烧业务实现收入为56.0/18.6 亿元（粤丰并表增加20.8/9.2 亿元），同比+58%/115%，净利润为13.9/5.7 亿元，同比+49%/106%。

2025 年板块毛利率从36.5%上行至39.3%，吨上网发电量同比+1.70%，供热收入3.1 亿元，同比+48%。

分红增长强于盈利，与股东分享发展成果。2025 年每股分红1.05 元，同比+31%，分红比例上行至4.2ppt 至43.4%。公司维持中期分红频率以及每年DPS 增长10%+承诺。

发展趋势

拟实现对粤丰环保100%股权的并表，为经营业绩提升提供支持。公司计划通过发行股份及支付现金收购高质量基金财产份额的方式购买瀚蓝佛山剩余43.48%的股权和购买臻达发展持有的粤丰环保7.22%的股权，增发募集资金约12 亿元。通过本次交易，公司将实现对粤丰100%并表。我们认为公司后续将可继续在供热规模提升、炉渣调价、供应链优化、财务和管理费用压降等环节进行优化，实现精细化管理。

盈利预测与估值

我们维持2026 年盈利预测，并引入2027 年预测26.7 亿元。当前股价对应2026/27 年10.9x/9.6x P/E。考虑到公司核心利润稳健增长、现金流改善，股息确定性强，维持跑赢行业评级，上调目标价25%至38.85 元，对应2026/27 年13.6x/11.8x P/E，较当前股价有24.0%的上行空间。

风险

应收账款拖欠加剧；垃圾处置需求弱于预期。