事件：恒力石化发布2025 年一季报。报告期内公司实现营业总收入570亿元左右，同比-2.34%，环比-2.56%；实现归母净利润20.51 亿元，同比-4.13%，环比+5.78%；扣非后归母净利润为12.39 亿元，同比-31.88%，环比+112.75%。

点评：2025 年一季度受益于各类产品价差环比改善，公司盈利实现环比增长。成品油价差一季度整体稳定，2 月份扩开之后，3 月出现下滑；乙烯价差相较年初略有改善；纯苯价差季度走弱但PX 价差走强。对非经常性损益影响较大的两块分别是政府补助以及金融资产的公允价值变动，这部分对业绩产生积极影响。

关注原油跌价后的利润弹性以及资本开支高峰期过后的分红预期。当前油价现货从年初的76 美元/桶跌至当前68 美元/桶左右，年内跌幅大于10%，短期来看油价波动方差大过于产成品价格波动方差，需关注油价企稳后龙头炼化的盈利弹性。另一方面公司在建工程从541 亿峰值回落至386 亿元，且在手项目逐渐进入尾声（80 万吨/年功能性聚酯薄膜及塑料（试生产）、60 万吨/年功能性聚酯薄膜及锂电隔膜材料项目（部分试生产）以及新材料产业园二期项目（部分试生产）），年内有望逐渐转固。

需关注公司在强资本开支后，自由现金流或出现较大幅度改善，进而产生的分红预期。

风险提示：宏观政策风险、油价波动风险、在建项目不及预期风险、安环生产风险等。