事件：公司发布2025 年半年报，25H1 公司实现营业收入13.5 亿元，同比+12.8%；实现归母净利润0.95 亿元， 同比增长+69.2%；毛利率17.1%，同比+1.6pct；管理费用率/销售费用率分别为3.6%/1.9%， 同比-0.3/+0.2pct；净利率7.0%，同比+2.3pct。其中单25Q2 实现营业收入6.8 亿元，同比+1.6%；归母净利润0.67 亿元，同比+96.9%。净利率9.9%，同比+4.8pct。

发展历程：从卷烟纸龙头到多元特种纸供应商。公司是国内领先的特种纸制造商，其发展主要经过四个阶段：战略发展期（ 1952-2000），高度聚焦核心品类，产品线围绕卷烟工业所需的各种特种纸；资本赋能期（ 2001-2011）通过连续的资金投入与精准的产能建设，巩固了核心主业的优势地位；多元化发展期（2012-2020），拓展新特种纸品类，尝试开发诸如医疗包装纸、工业技术用纸等非烟新产品；创新引领期（2021-至今），巩固基本盘，突破新领域。

以国内+国外+新品寻求市场突破，构建新一轮增长点。

烟草工业用纸：底蕴深厚，布局深化。烟草工业用纸为公司主营产品，包括传统烟草及新型烟草，包括卷烟纸、滤棒成形纸、烟用接装纸原纸和新型烟草用纸等系列产品。公司通过四轮产能扩张奠基长足发展；通过收购锦丰纸业进一步整合行业资源，完善西南布局；并立足国际化，在国内市占率逐步达到天花板的背景下，重点聚焦东南亚、日韩等市场的开拓，核心主业稳步发展。

新品加速布局，构建第二增长曲线。在卷烟纸主业以外，公司近年亦积极加强食品用涂硅纸原纸、美耐皿贴花原纸、淋膜纸原纸、吸管纸原纸、吸管包装纸、低定量热转印纸、吸油面纸和纸线原纸等特种纸新品开发，向多元特种纸企业转型。近年来新品占比持续提升。25H1 公司烟草工业纸/机械光泽纸/薄型印刷纸/ 其他纸类分别实现营收8.9/1.6/0.8/2.1 亿元， 同比分别+15.3%/16.7%/11.5%/14.5%，其中烟草工业纸占比自2015 年的77.9%下降至25H1 的64.1%。

投资建议：公司为多元特种纸行业龙头，国内/国外/新品布局日益完善，未来成长动力充足，预计公司25/26/27 年EPS 分别为0.56/0.63/0.71 元，8 月27日收盘价10.31 元对应PE 为18X/16X/15X，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动的风险，市场竞争加剧的风险，宏观经济波动和关税政策变化的风险。