事件：

公司公告了2026 年半年度报告：公司上半年实现收入13.86 亿元，同比增长2.42%；归属于母公司股东净利润为1.12 元，同比增长17.95%，扣非后归母净利润为1.12 亿元，同比增30.71%；

2026Q2 实现收入6.97 亿元，同比增长2.71%，归母净利润0.55 亿元，同比下降17.68%，扣非后归母净利润0.57 亿元，同比下降6.77%。业绩基本符合预期。

投资要点：

烟草用纸整体稳健，其他纸类快速增长。公司上半年收入增长主要由产品销量增加驱动，其中烟草工业用纸营收为8.76 亿元，同比-1.1%，占比为63.2%；其他纸营收为2.72 亿元，同比增29.5%，是公司增长最快的纸类，占比为19.6%。

另外机械光泽纸和薄型印刷纸收入分别为1.54 亿和0.75 亿，同比增速为-3.0%和-9.4%。从区域来看，公司境内和境外收入分别为9.37 亿和4.49 亿元，同比增速分别为-2.6%和+14.7%。

毛利率提升，公司盈利能力增强。2026H1 公司毛利率为19.8%，同比提升2.7pct，主要是公司主要产品烟草工业用纸毛利率26.9%，同比提升6.2pct。费用端，2026H1 销售费用率为1.6%，同比下降0.3pct，管理费用率为3.8%，同比上升0.2pct，管理费用的增加主要是受到合并范围变化的影响，比同期增加四川锦丰费用。最终公司2026H1 销售净利率为8.2%，同比提升1.1pct；扣非后销售净利率为8.1%，同比提升1.8pct。

国内HNB 政策逐步推进，烟标业务打开公司第二成长曲线。7 月28 日，国家烟草专卖局就《加热卷烟》强制性国家标准公开征求意见，反馈截止日期为9月26 日，国内的HNB 放开可期。公司具备HNB 全系列配套用纸能力，有望率先受益。同时公司绿色印刷烟标项目稳步推进，我们认为公司依托国有股东背景和原有烟草客户资源，有望迅速打开烟标市场。

估值和投资建议：我们维持原有预测，预计公司2026-2028 年收入为30.85 亿/34.64 亿/38.22 亿，同比增速为9.3%/12.3%/10.3%。归母净利润为2.30 亿/2.61亿/2.85 亿， 同比增速为16.3%/13.5%/9.1% 。对应目前股价的PE 为12.6x/11.1x/10.2x，维持“买入”评级。

风险提示：1）烟标业务进展不达预期的风险；2）政策变动的风险；3）原材料价格波动的风险；4）生产专卖许可政策变化风险。