上半年实现归母净利润86.32 亿元，同比+106.77%；扣非归母75.56 亿元，同比+73.73%；Q2 单季归母净利润58.14 亿元，环比+106%。Q2 公司投资收益2.8 亿元，环比一季度增加21 亿元，主要是套期保值头寸平仓收益；Q2 公允价值变动收益8.9 亿元，环比一季度减少14.1 亿元，主要是未平仓的套期保值头寸损益；Q2 资产减值损失14 亿元，与一季度14.8 亿减值基本持平，一季度减值主要来自库存铜，二季度减值主要来自库存贵金属。

铜价上涨，副产品抵扣后铜矿成本骤降，铜矿是公司主要盈利来源。报告期内公司铜矿产量平稳，国内5 座100%权益矿山合计产量10 万吨，与往年持平。另外金、银、钼价格高位，公司主力矿山德兴铜矿每年副产3.2吨黄金、33 吨白银、9000 吨钼。按照当前价格抵扣后的铜矿成本可能是负数，粗算铜矿利润占公司上半年利润比例至少80%。

报告期内公司顺利完成索尔黄金100%股权收购，海外资源布局取得重大突破。收购索尔黄金之前，公司权益铜资源量1396 万吨，金116 吨。索尔黄金旗下Cascabel 项目主要的Alpala 矿床目前拥有探明、控制及推断资源量：铜1220 万吨、金865 吨、银2900 吨，大幅扩充公司核心金属资源体量。待Cascabel 项目投产后，公司矿产金属体量有望至少翻一倍，再造一个江铜。

风险提示：铜价、钨价下跌，铜精矿加工费下跌，硫酸价格下跌，参股公司复产不及预期风险。

投资建议：维持“优于大市”评级

假设2026-2028 年铜价均为105000 元/吨（原值95000 元/吨），铜精矿加工费均为0 美元/吨（原值-10 美元/吨），预计归母净利润分别为164.2/180.4/188.2 亿元（原值137.1/144.0/150.6 亿元），每股收益分别为4.7/5.2/5.4 元，当前股价对应PE 分别为10.4/10.2/9.9x。公司国内大型露天铜矿成本低、盈利稳健，主导的全球最大露天钨矿投产放量，参股第一量子即将走出低谷期，盈利潜力大，收购Cascabel 铜矿打开未来成长空间，参股的2 座世界级铜矿在“十五五”期间有望迎来重大进展，公司国外资源多点开花，维持“优于大市”评级。

半年报概况

上半年实现营收3072 亿元，归母净利润86.32 亿元，同比+ 106.77%；扣非归母75.56 亿元，同比+73.73%；Q2 单季归母净利润58.14 亿元，环比+106%。Q2 公司投资收益2.8 亿元，环比一季度增加21 亿元，主要是套期保值头寸平仓收益；Q2公允价值变动收益8.9 亿元，环比一季度减少14.1 亿元，主要是未平仓的套期保值头寸损益；Q2 资产减值损失14 亿元，与一季度14.8 亿减值基本持平，一季度减值主要来自库存铜，二季度减值主要来自库存贵金属。

铜价上涨，副产品抵扣后铜矿成本骤降，铜矿是公司主要盈利来源。报告期内公司铜矿产量平稳，国内5 座100%权益矿山合计产量10 万吨，与往年持平。另外金、银、钼价格高位，公司主力矿山德兴铜矿每年副产3.2 吨黄金、33 吨白银、9000 吨钼。按照当前价格抵扣后的铜矿成本可能是负数，粗算铜矿利润占公司上半年利润比例至少80%。

冶炼业务

公司拥有铜冶炼产能240 万吨，刨除只有精炼工序的江铜清远、江铜宏源，以及贵溪、富冶和鼎、恒邦、国兴当中的外购粗铜精炼产能，公司使用铜精矿粗炼的产能有145 万吨，考虑到持股比例后的权益产能为95 万吨。

冶炼利润简单测算，如下表所示，今年上半年冶炼盈利主要靠硫酸价格大幅上涨。

假设硫酸价格含税1800 元/吨，生产成本150 元/吨，则硫酸税后利润1100 元/吨。公司权益粗炼产能95 万吨，可产硫酸330 万吨，另外国内铜矿每年产标硫精矿280 万吨，则硫酸和标硫精矿每年利润可达65 亿元以上。当然，历史上硫酸价格剧烈波动，价格低迷时需要倒贴钱出货，所以不宜将高酸价作为强假设。铜精矿加工费方面，公司今年签订的长单占比较高，高于大部分铜冶炼企业，加工费压力不大。公司在半年报公告了子公司杭州富冶和鼎的净利润为4.8 亿元，富冶和鼎的铜粗炼产能50 万吨，按半年度产量25 万吨，则上半年冶炼吨净利润约为2000 元。

联营公司情况

第一量子：自2025 年年报开始，公司将第一量子铜产量按股权比例计入。2026H1第一量子铜产量19.7 万吨，公司持股18.47%，权益产量3.64 万吨。第一量子前两个季度归母净利润分别为-1.96 亿美元和1.36 亿美元，二季度转正主因出售土耳其、西班牙两座矿山一次性收益2.71 亿美元（按照股权比例江西铜业Q2 增利3.5 亿元人民币）。虽然净利润亏损，但上半年经营性净现金流仍有5.5 亿美元。

关于巴拿马铜矿进展，4 月7 日巴拿马政府正式批准公司处理厂区堆存矿石，Q2产出铜3216 吨。巴拿马政府聘请三方SGS 合规审计巴拿马铜矿得分87.73/100，绝大多数环评承诺已经达标。但仍没有给出复产指引。巴拿马铜矿复产，将是抬升江西铜业利润的下一个节点。

佳鑫国际。佳鑫国际2026H1 归母净利润15.4 亿港元，江西铜业权益收益为15.4*30.11%=4.6 亿港元。

完成索尔黄金收购，公司铜资源量翻倍

报告期内公司顺利完成索尔黄金100%股权收购，海外资源布局取得重大突破。收购索尔黄金之前，公司权益铜资源量1396 万吨，金116 吨。索尔黄金旗下Cascabel项目主要的Alpala 矿床目前拥有探明、控制及推断资源量：铜1220 万吨、金865吨、银2900 吨，大幅扩充公司核心金属资源体量。待Cascabel 项目投产后，公司矿产金属体量有望至少翻一倍，再造一个江铜。

投资建议

假设2026-2028 年铜价均为105000 元/吨（原值95000 元/吨），铜精矿加工费均为0 美元/吨（原值-10 美元/吨），预计归母净利润分别为164.2/180.4/188.2亿元（原值137.1/144.0/150.6 亿元），每股收益分别为4.7/5.2/5.4 元，当前股价对应PE 分别为10.4/10.2/9.9x。公司国内大型露天铜矿成本低、盈利稳健，主导的全球最大露天钨矿投产放量，参股第一量子即将走出低谷期，盈利潜力大，收购Cascabel 铜矿打开未来成长空间，参股的2 座世界级铜矿在“十五五”期间有望迎来重大进展，公司国外资源多点开花，维持“优于大市”评级。