事件

国海证券就前次债券代持事件公告处置方案：1）信用债全部由国海承担，共计面值35.90 亿元；2）部分利率债按比例各自买断，国海买断面值为87.30 亿元；3）部分利率债由涉事机构继续持有，其投资收益与相关资金成本之差额由国海与涉事机构共担，此部分共计面值44.60 亿元；4）个别涉事机构已于2016 年12 月20日前对相关债券进行处置，形成实际损失的按比例分担，国海分担损失共计约0.56 亿元。

评论

系统性信用危机暂除：根据企业会计准则，由国海承担的债券面值167.80 亿元全部按成本计入“持有至到期投资”核算，持有期间，债券价格变动均不影响当期利润。公司分担的实际损失约0.56亿元计入2016 年当期损益，对国海母公司月报口径16 年净利润冲击为-5.7%。国海证券停牌期间，Wind 券商指数下跌2.2%，一些代表性中小券商下跌7~9%；我们认为考虑到市场和本次实际亏损对国海证券盈利和净资产造成的损失，国海证券跌幅应该在15~20%之间。

仍需警惕个别信用风险，非银机构融资成本显著抬升：虽然本次系统性的信用危机暂时解除，但在流动性中性的背景下，银行与非银机构之间的互信已经被破坏，需要警惕个别信用风险的爆发。

同时，我们认为非银机构的融资成本抬升不可避免。

券商板块需以稳为进：随着IPO 扩容步伐加速，维持资本市场的平稳发展是监管层最主要的关注点，券商作为直接融资市场的受益者，也应在“稳”的前提下，参与深化多层次资本市场体系的改革。随着系统性风险事件的消除，券商板块的估值压力暂缓，但全年仍然需要防范黑天鹅事件的出现。我们看好经营稳健风控能力强的中大型券商和IPO 项目储备丰富的券商股投资机会。

风险

股、债市场大幅下行；交投清淡；监管不确定性。