投资建议

内部环境（为经济发展新常态提供支持、以开放促进金融市场改革）叠加外部诉求（我国金融业开放显著落后于国际水平、外资进入中国金融市场诉求强烈），此轮金融开放目标及时间表明确、开放力度及落地时点有望预期。就证券行业而言，我们认为，外资准入逐步放开将促进局部业务竞争但难改行业整体格局；头部券商机遇大于挑战、国际竞争力有望提升。

理由

中资券商跨境和境外业务处于相对弱势，双向开放助力头部机构乘势而上。中资券商业务出海的主要原因：1）为中国企业走出去提供资本市场服务；2）服务于中国客户海外资产配置需求；3）拓展海外本地业务。前两类属跨境业务，是国际领先投行与中资头部券商主战场（中资券商的跨境业务在牌照资质/品牌实力/多产品服务能力/全球分销及资产配置能力等方面有所落后）；第三类属纯海外业务，在发达市场中资券商尚不具备竞争优势、在毗邻及新兴市场逐渐布局展业。因此，在现有格局下，政策催化带来的市场双向开放对于头部券商跨境和境外业务更多是促进作用。

外资开放对境内业务局部或有影响，但整体有助于行业竞争力提升。基于各业务核心竞争力剖析，我们认为外资开放对中资券商在：1）传统经纪、自营、PE 以及境内投行业务方面影响甚小；2）对资管和财富管理业务有一定影响（外资投行、资管公司以及本地银行多重竞争下，中资券商在投研、渠道、综合资产配置方面尚不显著占优）；3）权益及FICC 产品业务方面，外资虽在产品创设上具备明显优势，但因资本流通受限及市场工具尚未完善，短期影响尚具不确定性；随着市场改革深化长期影响或较大。总体而言，作为竞争性服务行业，外资准入逐步放开有助于增强证券行业服务效率及水平，提升整体竞争力。

参考海外市场开放经验，外资准入逐步放开难撼行业格局。1）以日本、韩国、台湾为例，当前外资券商规模占比较低：日/韩/台外资券商最新财年收入占比分别为1.0%/1.3%/12%；2）外资券商在当地主要聚焦轻资本业务：17 年日本外资券商的跨境、M&A 相关咨询及资管等业务收入贡献73%；韩国外资券商的经纪、财富管理及投行等业务收入贡献~90%。3）当地龙头券商在本地业务上仍具备显著的领先优势及较高的市场集中度。我国证券行业正面临行业集中度提升、头部券商盈利模型升级的趋势；我们认为外资进入或将加速这一进程，但强者愈强的整体格局不致颠覆。

盈利预测与估值

维持相关公司盈利预测。

风险

开放进程不及预期；行业竞争程度超预期。