营收基本稳定。2023 年，公司实现营业收入477.63 亿元，同比下降0.33%，归属于上市公司股东的净亏损为63.39 亿元，较2022 年净亏损扩大。2023年，公司毛利率为11.49%，较2022 年下降5.13 个百分点；公司期间费用率为11.77%，较2022 年上升0.75 个百分点；资产减值损失为-17.05 亿元，信用减值损失为-8.88 亿元，投资净收益为-4.53 亿元。

北京市场占据高位，南方片区初成格局。1）公司全年完成销售面积269.85万平，签约金额615.33 亿元，销售回款637 亿元。公司签约额位列中指研究院“2023 年全国房地产企业销售排行榜”全口径第23 位，权益口径第26位；北京区域销售面积位列北京市场第1 名。 2024 年，公司计划销售面积203.38 万平，签约金额489.46 亿元。2）截至2023 年底，公司拟售、在售主要项目（含自持）166 个，总建筑面积超4600 万平，其中当期在建约1500万平。从区域布局看，已经形成了北京区域（以北京为中心的京津冀区域）、北方片区和南方片区三大区域。其中，北京区域目前主要项目84 个，总规模近2000 万平。南方片区目前已经初步形成以广州、福州、厦门、成都几个城市为重点，主要项目74 个，总建筑面积超2100 万平。

融资渠道多元拓展，现金储备保持安全。截至2023 年年底，公司剔除预收账款后的资产负债率为72.84%，净负债率为169.62%，现金短债比为1.46倍。2023 年，公司在市场逆境下发行各类债券产品174 亿（含中期票据124亿、公司债50 亿）；完成19.05 亿公司债回售转售；完成上交所、保交所供应链保理3.26 亿发行；北京、成都、佛山等多个存量项目融资成本大幅下调；实现京内外5 个项目合计36.7 亿经营性物业贷放款；实现保债和信托计划84 亿放款。截至2023 年年底，公司持有货币现金229.49 亿元，同比增长11.76%；2023 年，公司经营活动现金流净额为56.67 亿元，同比增长28.26%，主要原因为受行业整体下行影响销售回款下降，但公司控制获取土地规模。

经营业务有序发展。2023 年，公司实现物业租赁面积154 万平，同比增长41%。商业物业管理面积13.5 万平。酒店客房销售数量28.6 万间〃天，完成计划151%。物业经营管理收入（包括租赁+酒店+物业管理+养老）21.4亿元，同比增长54%。

投资建议：维持“优于大市”评级。我们预计公司2024-2025 年EPS 分别为人民币0.08 元、0.14 元，公司2023-2024 年每股净资产为人民币8.43 元、8.50 元。截至5 月2 日，公司收盘于2.76 元。我们给予公司0.5-0.6X2024年PB 估值，对应合理价值区间为4.22-5.06 元，维持“优于大市”评级。

风险提示：行业面临下行风险。