单四季度收入环比回正，创新药布局加速，维持“买入”评级

公司2024 年实现收入156.19 亿元（同比-6.17%，以下为同比口径）；归母净利润13.87 亿元（-3.90%）。公司2024 年毛利率为62.69%（+0.53pct）；净利率为19.10%（+1.97pct）。2024Q4 公司收入37.21 亿元（-6.87%，环比+1.54%）；归母净利润2.75 亿元（-23.42%，环比-17.94%）。考虑到妥布霉素和舒列迭放量仍需时间，我们下调2025-2026 并新增2027 归母净利润为14.63/15.68/17.15 亿元（2025-2026 原预测为16.18/17.87 亿元），EPS 为0.80/0.86/0.94 元/股，当前股价对应PE 为13.3/12.4/11.3 倍。当前妥布霉素+舒列迭销售逐渐向好，叠加TG-1000等新药逐步贡献公司增量，我们维持“买入”评级。

吸入制剂受左沙影响收入有所波动，保健品业务持续攀升

2024 年公司促性激素类28.12 亿元，同比+1.64%；消化道类25.67 亿元，同比-11.60%；呼吸系统类10.97 亿元，同比-36.98%；精神类6.06 亿元，同比+0.63%；抗感染类4.18 亿元，同比-18.15%。化学原料药及中间体 49.97 亿元，同比-0.96%。

中药制剂14.72 亿元，同比-16.44%。诊断试剂及设备7.18 亿元，同比+9.02%。

保健食品3.77 亿元，同比+92.32%。生物制品收入1.71 亿元，同比+102.42%。

整体来看，吸入制剂受到左沙的集采影响收入有所波动，保健品业务持续攀升。

聚焦呼吸疾病全剂型矩阵，创新药布局加速

公司聚焦呼吸疾病全剂型矩阵，多款品种取得里程碑式突破：①抗流感新药玛帕西沙韦迅速完成Ⅲ期临床，已于2024 年 8 月提交 NDA 申请；②TSLP 单抗与IL-4R 单抗均已进入Ⅱ期临床研究阶段；全球首创的COPD 口服药 PREP 抑制剂于 2025 年1 月快速启动Ⅰ期临床，镇痛等其他领域管线也在持续推进。公司2024 年经营性现金流净额达到36.36 亿元，公司通过回购+分红持续完善股东回报。目前公司正值产品换挡期，随着妥布霉素+舒列迭进一步放量，叠加TG-1000等新药逐步贡献增量，公司创新价值属性有望进一步凸显。

风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。