2025 年一季度业绩符合我们预期

公司公布2025 年一季度业绩：营业收入40.89 亿元，同比下滑5.77%；归母净利润4.36 亿元，对应每股盈利0.23 元，同比下滑0.91%，扣非净利润4.24 亿元，同比下滑0.93%，符合我们预期。

发展趋势

2025 年一季度经营稳健。2025 年一季度，我们预计公司制剂板块收入存在集采降价等影响，但创新产品妥布霉素等保持快速增长态势。2025 年一季度，子公司丽珠集团收入31.81 亿元，同比下滑1.92%；归母净利润6.37亿元，同比增4.75%，扣非净利润6.19 亿元，同比增4.82%保健品板块表现亮眼。2024 年，公司保健品实现收入同比增长92%，其中鹰牌增长高达157%。2025 年一季度，我们预计保健品板块依然保持高速增长态势。根据公司公告，公司积极推进“品质传承+数字创新”双轮驱动战略。保健食品板块利用小红书、抖音、微信等新媒体内容渠道，通过达人推荐、健康科普、达人直播带货等方式创作优质的内容触达用户，传递品牌理念，驱动品牌全渠道的销售增长。

毛利率同比下降，销售费用率优化。2025 年1 季度，公司毛利率61.9%，同比下降1.5 个百分点。公司销售费用率为23.2%，同比下降2.0 个百分点，主要由于销售投入进一步优化，管理费用率为5.4%，同比下降0.6 个百分点，研发费用率为7.34%，同比下降1.3 个百分点。

深耕复杂制剂领域，创新研发为长期做蓄势。根据公司公告，截至2025 年4 月，在高壁垒复杂制剂技术领域，公司已经实现多个全国首创，如中国首个且目前唯一一个吸入抗生素妥布霉素吸入溶液和中国首个沙美特罗替卡松粉雾剂“健可畅”仿制上市。此外，公司储备了超过10 款1 类创新药项目，为长远发展蓄势。

盈利预测与估值

我们维持2025 年和2026 年净利润14.8 亿元和16.2 亿元，同比增长6.5%/9.9%。当前股价对应2025 年/2026 年13.1 倍/11.9 倍市盈率。我们维持公司跑赢行业评级和目标价13.68 元不变，对应2025 年/2026 年16.9倍/15.4 倍市盈率，较当前股价有29.5%的上行空间。

风险

集采降价压力超过预期，产品上市进度不及预期，在研管线进展不及预期。