公司2024 年实现收入209.6 亿，同比下降2.7%，实现归母净利润21.6 亿，同比下降26.9%。25Q1 收入和归母净利润分别同比增长0.2%和5.5%，一季度业绩表现出超强韧性。公司24 年预计分红率为91.2%，继续维持高分红。

分品牌来看：1）海澜之家系列：2024 年收入同比下降7.2%，线下门店全年净减少143 家至5,833 家，其中直营店净开店216 家，加盟及联营店净关店359 家，公司重点拓展购物中心渠道，调整以街铺为主的加盟门店。2）团购业务：2024 年收入同比下降2.5%。3）其他品牌：2024 年收入同比增长32.4%，主要原因系斯搏兹和京东奥莱纳入公司合并报表范围。

分渠道来看，2024 年线上和线下渠道收入分别同比增长35.6%和-10%。分门店类型来看，2024 年直营店、加盟店及其他收入分别同比增长5.4%和-5.6%。2024年，海外地区实现收入 3.55 亿， 同比增长30.75%， 截至年底海外门店总数达 101家。

毛利率方面，公司2024 年毛利率同比持平，拆分来看：1）海澜之家系列、海澜团购和其他品牌毛利率分别同比增长1.3pct、-6.5pct 和-2pct；2）线上和线下毛利率分别同比增长-0.1pct 和0.1pct；3）直营、加盟店及其他的毛利率分别同比增长0.2pct 和0.7pct。费用率方面，2024 年销售、管理和研发费用率分别同比增长2.9pct、0.5pct 和0.4pct。2024 年归母净利率同比下降3.4pct 至10.3%。

加码运动赛道、深度布局城市奥莱，打造新的业务增长点。2024 年 4 月，上海海澜投资取得斯搏兹控股权，为公司在运动领域布局以及持续深耕奠定基础，截至2024年底，授权代理的阿迪达斯门店数量为433 家。京东奥莱方面，2025 年公司在江苏、山东、河南、河北、安徽等地加速布局，截至年报发布日，门店数量已达 12家。截至目前全国京东奥莱门店已达18 家。

根据年报，我们下调盈利预测（下调了收入，上调了费用率）并引入2027 年的盈利预测，预计公司2025-2027 年每股收益分别为0.5、0.56 和0.63 元（原25-26 年为0.56 和0.65 元），参考可比公司，给予2025 年17 倍PE 估值，对应目标价8.5 元，维持公司“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新业务拓展不及预期等