【投资要点】

26Q1 营收利润双增，新规划维持高分红。2026Q1 公司实现营收/归母净利润/ 扣非净利润66.61/9.49/9.46 亿元， 分别同比+7.66%/+1.51%/+2.14%。26Q1 公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率45.3%/14.3%/14.2%，分别同比-1.3/-0.86/-0.77pct，整体费用率同比保持稳定。分品牌看，26Q1 主品牌/团购定制/其它品牌毛利率分别同比-0.54/-2.43/-7.48pct，主品牌毛利率小幅下滑，其他品牌整体毛利率下滑幅度相对较大。此外，公司发布新年度中期分红规划，分红上限不超过归母净利润的90%，维持高分红态势。

主品牌持续复苏，FCC 及京奥预计持续拓店。分品牌看，26Q1 主品牌/团购定制/其它品牌收入分别同比+11.17%/-37.3%/+32.56%，达到51.6/4.1/9.8 亿元。此前25Q1-Q3 主品牌营收同比-4%，25Q4 增速回升至2%，主品牌经营持续复苏。其他品牌方面，26Q1 营收保持稳健增长，整体直营/加盟门店数分别达757/994 家，较25 年末+14/+32家。25 年末公司与阿迪达斯共同举办“体育+”生态共建发布会，推出HLA×adidas 合作纪念版卫衣，推动“体育+”生态落地，深化品牌在运动生活方式领域的布局，强化战略合作关系。截至 2025 年末，公司授权代理的阿迪达斯门店数量达723 家，与京东合作的京东奥莱门店数量达60 家。我们预计2026 年公司将继续推进相关业务布局。

直营及线上渠道增速较快，加盟业务复苏。分渠道看，26Q1 公司直营/加盟及其他/线上收入分别同比+30.0%/+7.5%/+17.9%，均实现良好增长。其中直营渠道增速相对较突出，26Q1 末主品牌直营门店达1647家，较25 年末+18 家（公司整体直营门店较25 年末+32 家）；同时加盟业务也有所复苏（2025 年加盟及其他营收同比-4%），26Q1 末公司整体加盟及其他门店较25 年末+21 家。26Q1 线上毛利率继续同比+2.25pct，线下直营及加盟渠道毛利率分别同比-3.06/-2.61pct。此外，海外市场方面，25 年海澜之家成功开拓中东地区首店阿联酋迪拜店、澳洲首店澳大利亚悉尼店，业务版图从东南亚向亚太、中东市场扩展，预计26 年公司全球化进程有望继续稳步迈进。

存货周转天数大幅下降，经营净现金流保持稳健。截至2026Q1 公司应收账款/存货/应付账款及应付票据账面价值分别同比+18.2%/-12.3%/-6.8%；应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款（含应付票据）周转天数分别同比+1/-59/-40 天，存货周转天数大幅下降。现金流方面，26Q1 公司经营性净现金流15.8 亿元，同比基本持平；26Q1 经营活动产生的现金流量净额约为净利润的1.7 倍，同比继续改善。

【投资建议】

公司主品牌增长有所提速，在运动新赛道以及京东奥莱新业态的布局持续强化，国际化进程也稳步推进，长期看皆有望为公司的稳健发展助力。此外，公司有望继续维持高股利支付率及高股息率，也具备一定吸引力。我们小幅调整公司2026-2028 年归母净利润预测分别至23.1/24.9/27.0 亿元， 分别同比+6.43%/+8.09%/+8.43%，对应5/14 日收盘价的PE 分别为12.5/11.6/10.7X，维持“增持”评级。

【风险提示】

零售市场竞争加剧、消费复苏弱于预期、海外拓展不及预期、京东奥莱及FCC等新业态发展不及预期等