核心观点：

公司是以国民品牌海澜之家为主的多品牌服饰生活零售集团。公司拥有海澜之家、海澜团购(圣凯诺)、海澜优选、OVV、黑鲸、英氏等品牌，覆盖男/女/童/职业装、家居用品等品类。据公司财报，2010-2022 年公司营收累计增长727.18%，归母净利润累计增长370.52%。

公司定位大众高性价比，有望受益理性消费。收入增速预期不稳定环境下，居民消费心理趋于谨慎，更加注重性价比；借鉴日本经济萧条期崛起的最大亚洲服装品牌优衣库发展经验，主打高性价比的大众服装家纺品牌有望胜出；公司主品牌海澜之家定位大众，具有高性价比、品类丰富、注重产品质量和功能性等特点，且品牌知名度较高，有望受益居民理性消费。

看好公司电商业务未来高增长。据公司财报，公司20-22 年线上收入CAGR 为18.1%；展望未来，据公司官网，22 年底品牌20 周年发布会上公司提出“百亿电商(GMV)”战略(据久谦/蝉妈妈，23 年为54 亿元)；22 年公司线上营收占比15.95%，对比同行仍有10pct-20pct 的提升空间；公司内衣、家纺等品类部分线上店铺为授权经营，据久谦，22-23 年实现高增长，市占率平台占比均低于0.5%，具备提升潜力。

线下业务稳步提升门店质量，团购业务受益集采政策、扩充产能，携手其他品牌助力公司稳健增长。据公司官网，22 年11 月品牌20 周年发布会上发布新千店计划，聚焦开店质量，23Q1-3 直营/加盟店效分别提升21.3%/31.3%；公司职业装团购业务起步早、规模大、扩产能，有望受益集采政策；其他品牌也有望助力公司未来稳健增长。

盈利预测与投资建议。预计23-25 年每股收益分别为0.69 元、0.82元、0.96 元，参考可比公司估值，给予公司24 年12 倍PE，合理价值9.79 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。渠道管理风险、新品牌培育风险、极端气候风险。