事件：公司发布2024 年年报。2024 年，公司实现营收84.84 亿元，同比减少1.06%，归母净利润1.12 亿元，同比减少69.18%；扣非归母净利0.98 亿元，同比减少72.38%。2024Q4，公司实现营收20.5 亿元，环比减少4.97%，同比减少10.87%，归母净利润-2.04 亿元，同环比转亏；扣非归母净利-1.97 亿元，同环比转亏。

点评：量利回落承压，减值拖累业绩

① 量：2024 年，公司特钢销量45.32 万吨，同比-8.96%，其中合结钢、工具钢、不锈钢、高温合金、其他钢材销量分别为20.54、9.06、9.54、0.84、5.33万吨，同比-20.28%、+32.06%、+1.52%、+4.08%、-23.19%。24Q4，特钢销量10.50 万吨，环比-4.55%，同比-24.73%。2025 年，钢材产量指引51-53万吨，同比增长15.61-20.14%。

② 利：2024 年，公司整体毛利率12.71%，同比-0.80pct，其中合结钢、工具钢、不锈钢、高温合金、其他钢材毛利率分别为18.18%、-3.51%、10.70%、23.56%、-4.94%，同比+1.30、-1.88、-0.61、-0.53、-4.52pct。2024Q4，毛利率10.73%，环比减少2.38pct，同比减少4.39pct。

③ 业绩拆分：环比来看，24Q4 主要减利项为减值损失等（-3.02 亿元，其中存货跌价计提-0.89 亿元，固定资产减值计提-0.75 亿元），毛利（-0.63 亿元）；主要增利项为费用及税金（+0.80 亿元）。

未来核心看点：高温合金未来可期，高端产品稳步增长① 推进新建技改设备快速达产。2024 年公司共投产新设备35 台，涵盖电炉产线的非真空感应炉和LF 精炼炉、2200t 精锻机、高合金小棒线以及若干后部热处理、削磨设备等。公司经过近年来的技术改造升级，高尖端特殊钢新材料的生产能力已经大幅增长。

② 高温合金领域未来贡献可期。“十四五”期间，我国聚力国防科技自主创新，加快武器装备自主化和现代化，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。

同时，C919 国产大飞机的量产及国产化率的不断提升，促使我国民用航空市场未来增长空间巨大。军用及航空航天等领域需求增长有望带动高温合金销量持续提升，公司高温合金业务贡献可期。

③ 积极应对市场变化，推进品种结构持续优化。2024 年，高端品种接单量稳中有升，“三高一特”产品入库8.68 万吨，同比提升14.25%。2025 年，“三高一特”产品产量指引为10 万吨，同比提升15.21%。

投资建议：公司高端产品销量增长，高温合金贡献可期，公司盈利能力有望修复，我们预计2025-2027 年公司归母净利润依次为3.69/4.61/5.61 亿元，对应现价，PE 为29x、23x 和19x，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能释放不及预期。