国内特殊钢材料核心供应商，多产品体系布局业务实现协同发展

公司始建于1937 年，被誉为“中国特殊钢的摇篮”，经过多年发展形成了以“三高一特”（高温合金、超高强度钢、高档工模具钢、特种不锈钢）为核心产品，包含高速工具钢、汽车钢、高档机械用钢、钛合金、轴承钢等重点产品在内的5400 多个牌号特殊钢材料的生产经验，产品被广泛应用于航空、航天、核电、石油石化、交通运输、工程机械、医疗等行业和领域，覆盖六大洲、30多个国家和地区，并已成为国内航空发动机及其他军工生产企业难以替代的优秀供应商，军用高温合金及超高强度钢具有较高的市场占有率。

19-21 年经营业绩快速增长、22 年后开始承压，报表端多指标向好公司发展可期

营收端，2019-2022 年公司营业收入稳步增长（CAGR = 10.83%），2023 前三季度同比+9.36%维持稳健增长态势；盈利端，2019-2021 年受益于民品特钢行业顺周期及军品高温合金快速发展影响归母净利润高速增长（CAGR = 61.05%），2022 年受大宗商品价格持续上涨影响成本端面临巨大压力，归母净利润同比-74.92%大幅下滑，2023 前三季度同比-5.58%。

军用航空航发+导弹需求日益迫切，型号批产加速带动公司军品需求增长我国国防支出预计将维持持续提升态势，对武器装备的采购需求也将持续增加。

我国军机在数量和质量上均与美国有较大差距，在现有型号订单追加+新型号批量列装双需求下，高温合金市场或将迎来快速发展期；精确打击武器已成为现代战争博弈利器，直接影响战争主动权的获取，在战略储备+实战消耗双重拉动导弹需求提升的背景下，超高强度钢景气上行逻辑有望得到持续兑现。

制造业高端化发展态势保持，民用特钢需求有望持续提升在我国全面实施“中国制造2025”政策的背景下，特殊钢行业在产品结构和市场应用方面还有较大的优化和提升空间，高端装备制造、汽车、绿色能源、航空航天等行业仍将保持增长态势，特钢需求量有望持续增长。我们认为，公司核心产品特殊钢是国家高端制造业发展所必须的重要原材料，下游工程机械回暖、汽车及风电行业市场空间增长有望对公司产品需求形成拉动。

定价逻辑切换镍价仍有下探空间，公司高温合金毛利有望实现上修伴随成本驱动下电积镍投产放量，镍的定价逻辑再次出现切换，2024 年镍生产或逐步从主动补库步入被动补库区间，全球镍市场或将呈现供应过剩格局，镍价或持续下探至成本支撑。我们认为，镍作为高温合金的主要成本来源，镍价下行或将有效缓解高温合金生厂商成本端压力，有助于以抚顺特钢为代表的企业实现利润释放，公司高温合金毛利率或将实现上修。

盈利预测：综上所述我们认为，公司作为国内航空发动机及其他军工生产企业难以替代的优秀供应商，业绩有望持续受益于军用航空市场高景气实现加速释放。预测公司2023-2025 年实现营业收入88.72/102.55/116.61 亿元，归母净利润4.55/8.03/11.95 亿元，对应EPS 为0.23/0.41/0.61 元/股，对应PE 为43.73/24.78/16.65x，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，下游市场需求不及预期风险，竞争加剧风险。